Kapitał własny i jego podwyższanie

Bilans przedsiębiorstwa dzieli się, jak wiadomo, na aktywa i pasywa. W istocie to zresztą dwie strony tego samego medalu - albo tej samej monety, które to porównanie bardziej pasuje do rozważań finansowych.

Na wypadek, gdyby mimo wszystko nie było to jasne, podkreślmy trzy podstawowe fakty. Po pierwsze, ani aktywa, ani pasywa, nie oznaczają tylko i wyłącznie gotówki, tj. jakichś środków pieniężnych w kasie czy na kontach. Owszem, zwykle firma dysponuje pewną ilością pieniędzy, ale większość tego, co nazywamy aktywami (lub pasywami) to wyrażone w walucie wyceny pewnych dóbr - lub pewnych zobowiązań i należności.

Po drugie, aktywa i pasywa to dwa sposoby patrzenia na te same rzeczy: każdej pozycji aktywów odpowiada jakaś pozycja pasywów.

Po trzecie, zwyczajowo aktywa dzieli się na trwałe i obrotowe (odp. długoterminowe i krótkoterminowe), a pasywa na kapitał własny i zobowiązania (te ostatnie też mogą być długo- i krótkoterminowe).

Te trzy fakty ilustruje prosty przykład. Jeśli bierzemy nasze własne oszczędności w kwocie np. 150 tys. zł i na ich bazie zakładamy biznes (wnosimy je do firmy), to wówczas suma ta zostaje zaksięgowana z jednej strony jako aktywa obrotowe, a konkretniej środki pieniężne; a z drugiej - jako kapitał własny. Nasza suma bilansowa to 150 tys. zł, zobowiązania są zerowe. Jeżeli zaciągniemy kredyt na 50 tys. zł, to nasze aktywa (nadal w całości mające charakter trwały i gotówkowy) rosną do 200 tys. zł. To samo z pasywami, tyle że teraz dzielą się one na 150 tys. zł kapitału własnego i 50 tys. zł zobowiązań (nie precyzujemy teraz terminu ich wymagalności). Jeżeli wydamy 30 tys. zł na zakup samochodu firmowego, to w aktywach pojawi się majątek trwały (czyli właśnie samochód), gotówka zmniejszy się o 30 tys. zł (do 170 tys. zł), po stronie pasywów nic się nie zmieni. Suma bilansowa pozostanie ta sama. Wszelako może się okazać, że za miesiąc lub dwa postanowimy sprzedać auto - ale już tylko za 25 tys. zł. Wówczas znikają nam aktywa trwałe, pojawia się 25 tys. zł nowych pieniędzy - ale cała suma bilansowa spada z 200 tys. zł do 195 tys. zł. Po stronie pasywów kurczy się o 5 tys. zł kapitał własny. Załóżmy, że teraz spłacamy 1/5 kredytu, tj. 10 tys. zł. Zobowiązania kurczą się o taką kwotę, do 40 tys. zł, podobnie z gotówką po stronie aktywów. Suma bilansowa kurczy się do 185 tys. zł.

I tak to się kręci, przy czym przykład jest zapewne dość fantastyczny, ale nie o realizm tu chodzi.

Nasz monolog zmierza jednak do kapitału własnego, a ściślej - do jego podwyższania. Kapitał własny to ta część pasywów, która nie należy do zobowiązań; a zatem trafia tu wszystko to, co zostało wniesione przez założycieli firmy i kolejnych inwestorów, co nie jest obciążone długiem, co jest, krótko mówiąc, własne.

Warto tu zacytować M. Gmytrasiewicza, A. Karmańską i I. Olchowicza: "Kapitały jako kategoria pasywna w bilansie, w odróżnieniu od środków gospodarczych zawartych w aktywach, stanowią kwoty 'abstrakcyjne', wyrażane wyłącznie wartościowo. Środki gospodarcze w aktywach stanowią rzeczywistą, realną fizycznie postać ujmowaną w wartościach naturalnych i pieniężnych i stanowią tym samym realne pokrycie dla kapitałów. Natomiast kapitały informują nas w wyrażeniu wyłącznie wartościowym, jaki jest udział określonych podmiotów w finansowaniu majątku jednostki".

Kapitał własny ma różne funkcje. Po pierwsze, zazwyczaj od niego trzeba zacząć, przynajmniej w pewnym stopniu (ktoś musi wnieść pierwotny wkład kapitałowy, np. gotówkę albo sprzęt czy biuro). Po drugie, z kapitału własnego pokrywane są straty (można np. sprzedać własne nieruchomości czy maszyny). Po trzecie, jest on zabezpieczeniem dla potencjalnych wierzycieli (pożyczkodawców - np. dla banków). Ktoś, kto widzi, że mamy własną fabrykę, flotę pojazdów, zapasy i trochę gotówki, chętniej pożyczy nam pieniądze, niż gdybyśmy nie mieli nic poza obietnicą, iż pozyskane środki przekujemy w świetny biznes. Po piąte, z rezerw kapitałowych wypłaca się dywidendy. Po szóste, do kapitału własnego odnosi się np. wartość zawartych umów (przykładowo, na GPW firmy informują o kontraktach wartych więcej niż 10 proc. kapitałów własnych).

O finansowaniu zewnętrznym (tj. o kredytach i pożyczkach) nie będziemy tu mówić; każda firma ma jakieś zobowiązania, mniejsze lub większe (czasami większe niż aktywa, wtedy kapitał własny staje się ujemny, co jest oczywiście sytuacją patologiczną). Na ogół płyną z tego pewne korzyści, zależnie od kosztów zadłużenia i bezpieczeństwa wypłacalności.

Przejdźmy do tego, jak zwiększa się kapitał własny. Jedna uwaga: nie należy sądzić, że finansowanie jest "zewnętrzne", gdy środki płyną np. od inwestorów z giełdy; otóż tacy inwestorzy stają się wtedy współwłaścicielami i dlatego jest to finansowanie własne. Co innego, gdyby - tak jak bank - pożyczali pieniądze, nie obejmując akcji czy udziałów.

***

Przedsiębiorstwa czasem zaciągają kredyty, a czasem - podwyższają kapitał własny; szczególnie jeśli nie mają szansy na środki z banku lub, jak to ujmuje J. Błach, "przedkładają bezpieczeństwo funkcjonowania nad efekt dźwigni finansowej i tarczy podatkowej". Zresztą, zwiększony kapitał własny w konsekwencji uwiarygadnia firmę także w oczach przyszłych i potencjalnych pożyczkodawców.

Trzy główne tryby podwyższania kapitału własnego są takie:

1) Ze źródeł wewnętrznych, tj. przez samofinansowanie. Oznacza to, że część (albo całość) zysku netto nie zostaje wypłacona akcjonariuszom w formie dywidendy, lecz zasila kapitał własny. Raz jeszcze, dla pewności, doprecyzujmy, że jest to operacja księgowa: nie oznacza to, że ktoś przelewa na konto firmy np. 2 mln zł, ani tym bardziej, że przynosi je w walizce.

2) Poprzez emisję akcji: a) w trybie zwykłym; b) w trybie osiągnięcia kapitału docelowego.

3) Poprzez emisję akcji, ale warunkowo: przez wykorzystanie wcześniej wyemitowanych papierów hybrydowych, jak warranty subskrypcyjne czy obligacje zamienne na akcje.

***

Metody z punktów 2) i 3) można zasadniczo realizować na dwa sposoby. Pierwszy to emisja papierów na rynkach kapitałowych, tj. na giełdach (np. na GPW, NewConnect czy innym parkiecie, w tym zagranicznym). Drugi to porozumienie z funduszem typu Private Equity lub tzw. Aniołem Biznesu.

Przejdźmy do detali trzech wymienionych punktów. Jak pisze J. Błach na temat zatrzymania zysku w przedsiębiorstwie: "Od strony technicznej, operacja ta polega na przesunięciu środków z rezerw tworzonych z zysku na kapitał zakładowy i związana jest z koniecznością wydania akcji gratisowych akcjonariuszom spółki proporcjonalnie do ich udziałów w dotychczasowym kapitale podmiotu".

Zatrzymanie zysku pozwala zachować dotychczasową strukturę własności spółki, a poza tym - jak każde podwyższenie kapitału własnego - obniża ryzyko finansowe. Z drugiej strony, niektórzy inwestorzy mogą mieć pretensje do firmy (de facto do innych inwestorów, tych, którzy przeforsowali odpowiednią decyzję na walnym zgromadzeniu), że nie dojdzie do wypłaty dywidendy. J. Błach zwraca też uwagę na to, o czym już pośrednio pisaliśmy: "potencjalne ryzyko utraty płynności w sytuacji, gdy zysk księgowy nie ma pokrycia w odpowiednim poziomie środków pieniężnych".

***

Emisja akcji w trybie zwykłym uchodzi za dość kosztowne i złożone przedsięwzięcie. Wiele firm decyduje się więc na tryb kapitału docelowego. Tak czy inaczej, akcje mogą być obejmowane przez:

1) specjalnie wybranych inwestorów (subskrypcja prywatna);

2) inwestorów posiadających prawo poboru (subskrypcja zamknięta, jeśli rzecz ogranicza się tylko do nich)

3) dowolnych akcjonariuszy (subskrypcja otwarta).

Bywa i tak, że spółki emitują papiery w kilku seriach, różniących się kryteriami (tak więc akcje te oferowane są różnym inwestorom na różnych zasadach). Co do prawa poboru, to oznacza ono "pierwszeństwo objęcia nowych akcji" (jak ujmuje to KSH), przy czym dotyczy to w domyśle dotychczasowych współwłaścicieli. Czasami jest i tak, że WZ pozbawia dotychczasowych akcjonariuszy prawa poboru (całościowo lub częściowo). Nawiasem mówiąc, prawa poboru nie trzeba wykorzystywać, można się też go zrzec lub je odsprzedać. Prawo takie istnieje jednak tylko przez pewien czas - i wygasa, jeżeli ktoś go nie zrealizuje. Praw tych nie można wliczyć w koszty w rozliczeniach podatkowych.

Co do subskrypcji prywatnej (nie mylić z opisaną przed chwilą zamkniętą), to polega to na tym, iż papiery oferowane są jedynie wybranym potencjalnym inwestorom. Wskazuje ich zarząd lub walne zgromadzenie dotychczasowych akcjonariuszy. Mogą to być osoby fizyczne lub firmy (fundusze itd.). W rzeczywistości odbiorca oferty to najczęściej tzw. inwestor strategiczny (naturalnie może być ich kilku), który, jak pisze J. Błach, "obok dokapitalizowania spółki, oferuje dostęp do specjalistycznej wiedzy i doświadczenia z zakresu zarządzania oraz do sieci kontaktów biznesowych". Poza tym emisja taka ogranicza ryzyko takich zmian w strukturze własnościowej spółki, które byłyby niekorzystne z punktu widzenia zarządu i (lub) aktualnych wspólników.

W przypadku subskrypcji otwartej firma de facto wchodzi na giełdę. Przeprowadza się albo pierwszą emisję akcji (tzw. IPO - Initial Public Offering), skierowaną do nieokreślonych adresatów (lub formalnie do co najmniej 150 osób), albo też kolejną emisję, jeśli podmiot już jest obecny na parkiecie. Potencjalnie na giełdzie można pozyskać spore pieniądze i wielu firmom się to udaje. Trzeba jednak ponieść rozmaite koszty, w tym np. w przypadku IPO sporządzić szczegółowy prospekt emisyjny. Zawiera on m.in. liczne dane o sytuacji finansowej przedsiębiorstwa, o jego historii, planach i perspektywach. Naturalnie to w pewnym sensie odkrywanie kart przed konkurencją. Zresztą samo trwanie na giełdzie też wiąże się z kosztami i z obowiązkami - takimi jak publikacja rozmaitych komunikatów z życia firmy tudzież raportów okresowych. Niektóre firmy po kilku czy kilkunastu latach decydują się nawet na opuszczenie parkietu. Nawiasem mówiąc, oferta na rynku publicznym nie zawsze jest skuteczna: bywa tak, że nie ma dostatecznego popytu na walory danego przedsiębiorstwa.

Co do instrumentów hybrydowych, to znów zacytujemy tu J. Błach: "Warunkowe podwyższenie kapitału zakładowego polega na emisji akcji skierowanej wyłącznie do posiadaczy uprzednio wyemitowanych przez spółkę obligacji zamiennych, obligacji z prawem pierwszeństwa lub warrantów subskrypcyjnych oraz do pracowników spółki, członków zarządu i rady nadzorczej w zamian za wkłady niepieniężne stanowiące wierzytelności z tytułu udziału w zysku spółki lub spółki zależnej". To o wkładach niepieniężnych odnosi się zasadniczo do pracowników i osób z RN oraz zarządu. Osoby, które mają prawo do objęcie nowych akcji, same decydują o wykonaniu tegoż prawa. Jeśli to zrobią w wyznaczonym terminie, korzystając ze swoich warrantów lub obligacji, to staną się akcjonariuszami. Mają na to tyle czasu, ile walne zgromadzenie przyznało zarządowi na realizację procedury podwyższenia kapitału zakładowego w ramach docelowego. Może być i tak, że podwyższenie tą drogą nie dojdzie do skutku.

*

Wiele firm miałoby problem z wejściem na giełdę lub pozyskaniem kapitału sposobami wyżej opisanymi. Mogą się one zwrócić do inwestorów reprezentujących tzw. kapitał Private Equity. Są to inwestorzy długo- lub średnioterminowi, którzy chcą osiągać zyski dzięki wzrostowi wartości kapitału. Innymi słowy, fundusze PE na ogół chcą po kilku latach odsprzedać swe udziały z zyskiem, np. na giełdzie (ale niekoniecznie). Uczestniczą one również w zarządzaniu zasiloną firmą.

Podgatunkiem PE są fundusze VC (Venture Capital), specjalizujące się we wspieraniu początkujących przedsiębiorstw we wczesnej fazie rozwoju. Fundusze takie wchodzą w ryzykowne, ale zarazem innowacyjne i obiecujące przedsiębiorstwa, licząc na wysoką stopę zwrotu. Jak pisze M. Panfil: "Firma [ta, która korzysta ze wsparcia VC] nie posiada jeszcze zdolności kredytowej, generuje ujemne przepływy pieniężne z działalności inwestycyjnej (...) i ujemne przepływy z działalności operacyjnej. Przychody ze sprzedaży znajdują się na niskim poziomie, a wynik finansowy zamyka się ujemnymi kwotami (...)". Fundusz VC kupuje udziały lub akcje, acz czasami udziela też krótkoterminowej pożyczki.

Aniołami Biznesu (Business Angels) określa się osoby prywatne, które mają własne środki (oszczędności) i chcą je zainwestować w sensowne przedsięwzięcie. Osoby te nieraz mogą i chcą wspierać spółkę także swoim doświadczeniem czy kontaktami biznesowymi.


Adam Witczak

BIBLIOGRAFIA:

J. Błach, "Strategie podwyższania kapitału własnego przedsiębiorstwa", w: "Finanse. Kierunki badań", Centrum Badań i Ekspertyz Akademii Ekonomicznej w Katowicach, 2006.

M. Gmytrasiewicz, A. Karmańska, I. Olchowicz, "Rachunkowość finansowa", Difin 1999.

M. Panfil, "Budowanie wartości spółki przez fundusze venture capital i private equity", w: "Wycena i zarządzanie wartością firmy", red. A. Szablewski, R. Tuzimek, Poltext 2008.

P. Rybicki, "Sprawozdanie finansowe źródłem informacji o firmie", Poltext 2004.

G. K. Świderska, "Jak czytać sprawozdanie finansowe", MAC Consulting / Difin 2013.