Jeden za nami, trzy przed nami

Fed zaskoczył sugestią trzech (zamiast dwóch) podwyżek w 2017 r. i rynek skupił się tylko na tym. Dolar wystrzelił, a z nim rentowności obligacji skarbowych USA. Apetyt na ryzyko ma się gorzej przy wzroście presji na rynki wschodzące. Ale karuzela banków centralnych dalej się kręci z trzema kolejnymi decyzjami w najbliższych godzinach.

Fed jednomyślnie i zgodnie z oczekiwaniami podwyższył korytarz dla stopy rezerw federalnych o 25 pb do 0,50-0,75 proc. Jednak dla rynków kluczowe były oczekiwania członków FOMC dotyczące ścieżki polityki monetarnej w przyszłości i tutaj dostaliśmy niespodziankę, gdyż mediana sugeruje trzy kroki w 2017 r. zamiast dwóch sygnalizowanych we wrześniu. Rynek (w tym my) skłaniał się do bardziej zachowawczej strategii Fed, więc jastrzębie zaskoczenie dało paliwo do wzrostów USD i rentowności obligacji skarbowych USA.

Jednakże zaostrzeniu wydźwięku projekcji stóp procentowych nie towarzyszyła istotna rewizja prognoz makroekonomicznych. Wzrost PKB w 2017 r. został podniesiony z 2 proc. do 2,1 proc., stopa bezrobocia została obniżona do 4,5 proc. z 4,6 proc., ale prognozy inflacji dla okresu 2017-2019 r. pozostały bez zmian. Na konferencji prasowej prezes Yellen nie wytłumaczyła powodów rozbieżności, jak również unikała odpowiedzi na pytania, jak Fed zamierza reagować na zmiany w polityce fiskalnej. Jednak czy podniesienie oczekiwań dla stóp procentowych przy utrzymaniu prognoz gospodarczych nie sugeruje przygotowywanie się na pozytywny wpływ ekspansji fiskalnej? Być może i możliwe, że rynek tak będzie to interpretował, zapewniając teraz wsparcie USD.

Jednak prawda może być bardziej zagmatwana. Miesiąc temu po euforii wywołanej wygraną Trumpa twierdziłem, że rynek zawsze wycenia łagodniejsze nastawienie od tego reprezentowanego przez Fed. Innymi słowy dyskontując dwie podwyżki w przyszłym roku zakłada, że sam Fed będzie sugerował swoją polityką gotowość do co najmniej trzech. Jeśli Fed wskazałby w projekcji dwie podwyżki, rynek prawdopodobnie obniżyłby oczekiwania do dyskonta jednej. I możliwe, że Fed wyciągnął wnioski z tej relacji. Wiecznie sceptyczny rynek utrudniał politykę banku centralnego, gdyż podwyżka wbrew oczekiwaniom rynku mogłaby doprowadzić do niepotrzebnych zawirowań w cenach aktywów. Wczoraj bank zyskał elastyczność w prowadzeniu polityki monetarnej: może teraz z łatwością dążyć do dwóch podwyżek w przyszłym roku, nawet jeśli gospodarka przejściowo napotka problemy. A co zrobić z faktem, że Fed deklaruje trzy kroki? Nie będzie to pierwszy raz, kiedy Federalny Komitet Otwartego Rynku wycofa się z jastrzębiego nastawienia – wszak w 2014 zakładał, że dziś będzie po ośmiu podwyżkach. Wadą tej postawy jest przyspieszenie aprecjacji USD i wzrostu rentowności obligacji skarbowych USA, co może stać się hamulcem dla ożywienia. Fed musi zatem być bardzo pewny pozytywnych aspektów ekspansji fiskalnej, które zneutralizują te zagrożenia. Podsumowując, bardziej przemawiają do nas prognozy makro i utrzymujemy nasze oczekiwania dwóch podwyżek w przyszłym roku.

Najbliższe godziny to dalsze debatowanie nad wczorajszą decyzją Fed, ale wnioski pozostają pozytywne dla USD i tylko przedświąteczna realizacja zysków może pomieszać szyki. Poza tym kalendarz na czwartek zawiera decyzje trzech kolejnych banków centralnych: ze Szwajcarii, Norwegii i Wielkiej Brytanii. Po kwartalnym posiedzeniu SNB oczekujemy utrzymania stóp procentowych na obecnym poziomie, a także podtrzymania bieżącej strategii w polityce monetarnej. Niewykluczone jednak, że komunikat będzie zawierał werbalne ostrzeżenia odnośnie gotowości do dalszych obniżek, by przeciwdziałać potencjalnej presji wynikającej z ekspansji monetarnej ECB i ryzyka politycznego w Europie. Stanowi to ryzyko umiarkowanego osłabienia CHF.
W Norwegii szanse na obniżkę stopy depozytowej są niewielkie. W ostatniej projekcji Norges Bank sugerował mniej niż 50-procentowe prawdopodobieństwo cięcia. Ryzykiem wokół posiedzenia jest rewizja w górę ścieżki stóp procentowych i wymazania gołębiego nastawienia. Sądzimy jednak, że utrzymanie gołębiego tonu może stanowić rozczarowanie dla rynku, dając impuls do przejściowego osłabienia NOK (redukcja długich pozycji). Wreszcie bez emocji powinno obejść się przy decyzji Banku Anglii. Dopóki inflacja nie wymknie się spod kontroli, BoE jest gotów tolerować jej podwyższone poziomy bez konieczności interwencji. Z drugiej strony ryzyka dla wzrostu związane z odłączeniem Wielkiej Brytanii od UE nakazują BoE utrzymywać równie silną gotowość do złagodzenia stanowiska. Na ten moment bank utrzyma politykę bez zmian i przy równoważeniu się ryzyk (inflacja vs wzrost) taki stan może utrzymywać się przez cały przyszły rok.

Na polu danych spośród PMI z Eurolandu, sprzedaży detalicznej z Wielkiej Brytanii i CPI z USA tylko pozytywne zaskoczenie w tym ostatnim przypadku może ruszyć rynkiem walutowym.

Sporządził:
Konrad Białas
Dom Maklerski TMS Brokers S.A.