Draghi, Carney - ojcowie zmienności, siewcy chaosu

Mario Draghi we wtorek optymistycznie wypowiadał się o perspektywach inflacji w Eurolandzie. Jego ton mocno kontrastował z ostrożnym, wręcz sceptycznym podejściem zaprezentowanym podczas konferencji wieńczącej czerwcowe posiedzenie ECB. Dysonans nieco rozwiały wczorajsze głosy z ECB. W ich myśl inwestorzy wyciągnęli z ostatniego wystąpienia Prezesa ECB zbyt pochopne wnioski a jego stanowisko w gruncie rzeczy powinno być odczytane jako neutralne. Okazuje się zatem, że prawdziwym jest te pierwsze oblicze Draghiego.

Przy wykupionym rynku i skrajnym pozycjonowaniu obrazowanym przez dane CFTC wczorajsze pogłoski wywołały ostre cofnięcie kursu EUR/USD w kierunku 1,13, które później zostało wygaszone. Przetasowania z wtorku, szczególnie na rynku długu okazały się niemożliwe do odwrócenia. W nocy kurs naruszył 1,14 i na początku czwartkowej sesji utrzymuje się powyżej tego pułapu.

Kluczem do średnioterminowych perspektyw eurodolara będzie zachowanie kursu w końcówce kwartału. Jednak jedynie zamknięcie piątkowej sesji wewnątrz obwiązującego przez wiele tygodni przedziału wahań było jednoznacznie negatywnym sygnałem.

Mimo to słabość odczytów inflacyjnych za czerwiec może położyć kres krótkoterminowemu rajdowi euro i napędzającej tę tendencję wyprzedaży obligacji skarbowych państw strefy euro. Pierwsze negatywne symptomy nadeszły już wczoraj - roczna dynamika inflacji konsumenckiej we Włoszech wyhamowała z 1,6 aż do 1,2 proc. (przy konsensusie zakładającym o połowę mniejszy ruch). Ważniejsze informacje napłyną dziś z Hiszpanii i Niemiec a kluczowy będzie jutrzejszy wskaźnik dla całego Eurolandu. Tym bardziej, że poznamy również najważniejszą dla polityki monetarnej inflację bazową, która mocno rozczarowuje Radę Prezesów ECB.

W tym kontekście warto przytoczyć nasz model uwzględniającym m.in. ceny paliw, siłę euro i presję cenową we Włoszech, który sugeruje mocniejszą niż zakłada to mediana prognoz dezinflację w dobiegającym końca miesiącu (z 1,4 do 1,1 przy konsensusie 1,2 proc. r/r). Zgodne z tym scenariuszem obniżenie się dynamiki cen oznaczałoby, że dynamika inflacji bardzo ostro hamuje z 2 proc. osiągniętych w lutym. Dodajmy, że w kolejnych miesiącach ścieżka cen paliw będzie przekładać się na negatywne efekty bazy statystycznej.

Informacyjny chaos nie dotyczy wyłącznie ECB. Sprzeczne głosy docierały ostatnio z Banku Anglii, w MPC rośnie siła zwolenników podwyżki stóp. Wczoraj gubernator Carney przyznał, że może zaistnieć potrzeba ograniczenia stymulacji gospodarki. Stoi w ewidentnej sprzeczności z jego komentarzami sprzed niespełna dwóch tygodni. Kolejny, zaskakujący zwrot w retoryce wypchnął kurs GBP/USD w kierunku 1,30.

W Wielkiej Brytanii, tuż po ubiegłorocznym referendum Bank Anglii obawiając się bardzo silnego spowolnienia gospodarki poluzował politykę. Pesymistyczne prognozy nie zmaterializowały się. Zamiast tego pojawiła się groźba wyższej od prognoz inflacji napędzanej dodatkowo słabością funta. W tym świetle uważamy, że nie może być mowy o całym cyklu, a ewentualnie o jedynie jednej podwyżce o charakterze korekty ubiegłorocznego luzowania. Taki ruch jest już właściwie wyceniony. Okazuje się, że rynek pieniężny dyskontuje wzrost stóp do końca 2018 roku o ponad 35 pb. Wyłącznie wczoraj rynek wycenił aż 4 punkty bazowe podwyżek w tym horyzoncie. Jednocześnie ostatnie potężne odbicie kursu odzwierciedla zamykanie krótkiej pozycji zbudowanej po katastrofalnym dla rządu torysów wyniku czerwcowych wyborów parlamentarnych. Oznacza to, że - odwrotnie niż polityka pieniężna - ryzyko polityczne związane z negocjacjami ws. Brexitu i słabszym rządem jest w niedostatecznym stopniu uwzględnione w wycenie funta. Dodatkowo spodziewamy się pogorszenia kondycji brytyjskiej gospodarki pod wpływem hamowania realnej dynamiki wynagrodzeń. Z tego względu nie widzimy potencjału do wyjścia nad strefę oporu 1,3050 - 1,31 i pozostajemy negatywnie nastawieni do funta, zwłaszcza względem dolara.

uwagę przede wszystkim na wystąpienie Janet Yellen: część przedstawicieli władz monetarnych sugeruje, że Fed najpierw powinien rozpocząć redukcję sumy bilansowej a dopiero potem dokonywać kolejnych podwyżek kosztu pieniądza. Należy też doszukiwać się wskazówek, czy FOMC nadal ze spokojem podchodzi do serii słabszych danych. W każdym razie rynkowa wycena przyszłego tempa zacieśniania przez Fed jest cały czas niedostateczna i wymaga urealnienia. W perspektywie końca 2018 roku rynek dyskontuje mniej niż dwie podwyżki kosztu pieniądza, rynek pieniężny nie uwzględnia też w cenach wpływu redukcji portfela aktywów. Ten ostatni proces będzie naszym zdaniem mocno uderzał przede wszystkim w waluty emerging markets i tych przedstawicieli G-10, których atutem były wysokie realne stopy procentowe.

Sporządził:
Bartosz Sawicki

Dom Maklerski TMS Brokers S.A.