Myślami przy piątku

W nadchodzących dniach oczy inwestorów będą zwrócone na kurort Jackson Hole w amerykańskich Górach Skalistych, gdzie w najbliższy weekend odbywać będzie się coroczne sympozjum bankierów centralnych. W gronie przemawiających będą przede wszystkim prezes Fed Janet Yellen i prezes ECB Mario Draghi. Przełomowe deklaracje są mało prawdopodobne, ale inwestorzy będą skrupulatnie analizować najdrobniejsze sugestie w zakresie przyszłości polityki monetarnej głównych banków centralnych.

Nie wolno zapominać też o tarciach na linii USA - Korea Północna, które mogą zaogniać się w trakcie wspólnych manewrów południowokoreańskich i amerykańskich wojsk, które potrwać mają do końca miesiąca. Po stronie danych makro nie należy liczyć na fajerwerki a uwaga skupiona pozostanie na Eurolandzie. Rynek powinien wyczekiwać na Jackson Hole, na drugim planie będzie geopolityka, na trzecim exodus ważnych postaci w gabinecie Trumpa jeszcze bardziej ograniczający szanse na szybkie zreformowanie systemu podatkowego i wdrożenie szumnie zapowiadanych pakietów stymulacyjnych. Odczyty danych będą tylko tłem dla wymienionych czynników, a w poniedziałek kalendarz dosłownie zionie pustką. Z tego względu należy zakładać utrzymanie przez EUR/USD przedziału wahań 1,1680 - 1,1840. Najciekawiej w gronie G-10 wyglądają notowania USD/JPY - para ta balansuje na kluczowym wsparciu 108,80. Zagrożony pogłębieniem zniżek jest też GBP/USD. Katalizatorem byłoby zejście poniżej 1,2810.

Wybiegając myślami do Jackson Hole. Warto zwrócić uwagę, że wystąpienie wiceprezesa Fed Williama Dudleya z poprzedniego poniedziałku było zdecydowanie mniej gołębie niż treść opublikowanego w środę protokołu z lipcowego posiedzenia FOMC. Dudley i Yellen częstokroć byli bardzo zgodni w ocenie procesów w gospodarce i optymalnego kształtu polityki. Oboje reprezentują też „środek ciężkości” poglądów w Fed. Dlatego też wystąpienie Yellen może być krokiem do ugruntowania przekonania, że pomimo mieszanych danych z ostatnich tygodni, Rezerwa Federalna pozostaje na ścieżce stopniowej normalizacji. Kluczowa będzie interpretacja procesów cenowych w USA i ocena trwałości wyhamowania inflacji w oczach Yellen. Głównym tematem jej wystąpienia będzie jednak stabilność systemu finansowego. Jakiekolwiek wzmianki o rosnących nierównowagach, zbyt wysokich wycenach aktywów lub niedostatecznie restrykcyjnych warunkach finansowych należy interpretować jako jastrzębi sygnał. Choć nie ma przesłanek by w obecnym otoczeniu makroekonomicznym wierzyć, że Fed może podnosić stopy szybciej niż raz na kwartał, to obecna wycena odstająca od mediany z projekcji Fed o 75 pb do końca 2018 i 135 pb do końca 2019 roku jest naszym zdaniem zdecydowanie zbyt niska.

Fed jest przecież także na progu rozpoczęcia procesu redukcji bilansu, który za sprawą ilościowego luzowania w odpowiedzi na globalny kryzys spęczniał z 1 do 4,5 bilionów dolarów. Kurczenie się sumy aktywów nie będzie mieć oczywiście równie gwałtownego przebiegu. Jeden ze zwolenników łagodnej polityki w FOMC, Harker z Philadelphia Fed mówi wprost, że proces będzie do bólu przewidywalny i nudny. Na pierwszy rzut oka jego znaczenie w czwartym kwartale będzie symboliczne. Wszak docelowe tempo redukcji (50 mld dolarów miesięcznie) zostanie osiągnięte dopiero po roku i będzie ono o połowę niższe niż pierwsza odsłona skupu obligacji. Co więcej, w pierwszym miesiącu (naszym zdaniem w październiku) suma aktywów skurczy się o 10 mld USD, czyli…około 0,5 proc. nadwyżki płynności w amerykańskim sektorze finansowym. Dużo większy wpływ na jej absorpcję będzie mieć nieodzowny wzrost potrzeb pożyczkowych USA w czwartym kwartale. Mimo to znaczenia bezprecedensowego ograniczania bilansu Fed nie należy bagatelizować - to przy wyśrubowanych wycenach główne zagrożenie dla hossy i koronny argument za wzrostem zmienności na rynkach.

Z drugiej strony protokół z posiedzenia ECB odsłonił pewne zaniepokojenie Rady Prezesów siłą euro. Bezpośrednie, otwarte werbalne interwencje nie leżą w zwyczaju europejskich decydentów, ale taki stan rzeczy powinien gwarantować większą powściągliwość w optymistycznych wypowiedziach. Jednocześnie, ostatnie przecieki z banku, których źródłem jest agencja Reuters, wskazują na to, że wszystkich oczekujących obwieszczenia przez Mario Draghiego kresu ery czeka srogie rozczarowanie. W krótkim terminie należy spodziewać się stabilizacji kursu EUR/USD, ale w szerszym horyzoncie bilans ryzyk związanych z asymetrią wyceny perspektyw polityki (rozbudowane oczekiwania względem kroków ECB i niedostateczna wycena liczby podwyżek Fed) przemawia za dolarem.

Sporządził:
Bartosz Sawicki

Dom Maklerski TMS Brokers S.A.