Niebezpieczeństwa hossy

Publiczne emisje obligacji nigdy nie sprzedawały się źle, ale jednodniowe zapisy też nie były dotąd standardem. Rynek się rozgrzewa, a wtedy najłatwiej o głupie pomysły.

Druga emisja Alior Banku nie powinna była udać się tak dobrze. Inwestorzy mieli prawo obrazić się na warunki – obniżka kuponu o 25 punktów bazowych, wydłużenie terminu spłaty o dwa lata (dwa dodatkowe lata powinny kosztować bank przynajmniej 20 bps). To tak jakby dealerzy samochodów w odpowiedzi na wysoki popyt podnieśli ceny o 20 proc. w ciągu tygodnia. Nie powinna, ale się udała, a popyt znów przekroczył podaż już pierwszego dnia zapisów.

Nie chodzi nawet o to, czy wcześniej kupon był zbyt wysoki, czy może w kolejnej emisji był zbyt niski, ale raczej o rosnące zainteresowanie obligacjami firm, które można porównać tylko z publicznymi emisjami obligacji Orlenu sprzed trzech lat. Nagle znów o obligacjach dużo się mówi, a jeszcze więcej pisze nie tylko w biznesowych serwisach, ale też ogólnopolskich. Z jednej strony można się cieszyć z tego powodu, ponieważ oznacza to więcej inwestorów, więcej emisji, rozwój rynku, czyli po prostu więcej pieniędzy w interesie. Z drugiej jednak, przynoszenie nowinek inwestycyjnych pod strzechy często źle się kończy dla „cywilizowanych”.

Moment jest jednak specyficzny. Po pladze defaultów z lat 2014-2015 (a więc obligacji oferowanych w entuzjastycznym okresie 2012-13) spora część inwestorów detalicznych jest już wrażliwa na kwestie ryzyka związanego z obligacjami. Można je sprowadzić z grubsza do tego, że obligacje oprocentowane na 8 proc. dają wprawdzie nominalny zysk wyższy o 60 proc. niż te oprocentowane na 5 proc., ale ryzyko utraty środków jest wyższe kilkudziesięciokrotnie. Za sprawą brutalnych doświadczeń wcześniejszych lat, można powiedzieć, że inwestorzy detaliczni są przygotowani na rozkwit rynku obligacji w Polsce pod względem niezbędnego doświadczenia. Ale wkraczają na niego także inwestorzy, którzy dopiero od niedawna interesują się możliwościami obligacji i nie zawsze są świadomi skrywanego coraz sprytniej ryzyka. To z myślą o nich pojawią się nowe emisje prywatne o niewielkiej wartości, niskich progach wejścia, z „zabezpieczeniami o wysokiej wartości”. Na te emisje trzeba uważać szczególnie.

Rozgrzany rynek to jednak nie tylko pokusa sprzedawania ryzyka w opakowaniu po bezpieczeństwie, ale też sięgania po tanie pieniądze przez emitentów, którzy dziś stoją na solidnych fundamentach. Nie można sądzić, że emitenci w Polsce, którzy nie uzyskaliby inwestycyjnej oceny ratinowej, mogą bez końca pożyczać na 5 proc. Na rynkach rozwiniętych, gdzie stopy procentowe są niższe, a chętnych do inwestowania więcej, emitenci tego rodzaju muszą zgadzać się na wyższe kupony. Kiedyś i do nas te warunki dotrą i może się okazać, że dziś wypuszczane papiery, za kilka lat trzeba będzie refinansować po wyższym koszcie.

W dodatku mocne fundamenty zależą przecież od koniunktury, która nie zawsze będzie tak dobra jak dziś. Z jednej strony tendencja do wydłużania terminów spłaty obligacji jest naturalna (pod tym względem dużo nam brakuje do rynków rozwiniętych), z drugiej wymusza na inwestorach podjęcie ryzyka związanego z brakiem możliwości przewidywania wydarzeń w długoterminowej perspektywie w świecie, w którym tylko zmiana jest pewna. Dobrze się więc składa, że większość obligacji oferowanych jest ze zmiennym kuponem. Powtórne narodziny inflacji nie będą więc problemem dla inwestorów.

Emil Szweda

Obligacje.pl