Prawie jak bond

W minionym tygodniu rozpoczęły się zapisy w dwóch małych emisjach publicznych, ale uwagę inwestorów poszukujących stabilnych dochodów  i tak kradnie emisja akcji Griffin Premium RE.

Ćwiczenie jest niecodzienne, bo inwestorzy muszą odpowiedzieć sobie na pytanie, czy 6,5 proc. stopy dywidendy i niepisana obietnica 7 proc. w przyszłości, to dużo czy mało, względem obligacji korporacyjnych. O ile w przypadku i2 Develompent, który przeprowadza w tym czasie publiczną emisję obligacji wartych 10 mln zł, stosunkowo łatwo znaleźć materiał porównawczy wśród innych deweloperów o zbliżonym poziomie zadłużenia (i2 oferuje 4,5 pkt proc. ponad WIBOR za 30 miesięczne obligacje), o tyle dla Griffin Premium RE.. nie ma naszym rynku materiału porównawczego. 6,5 proc. to niezła propozycja na tle rent płaconych przez REIT’y na rynkach rozwiniętych, a także w porównaniu z emisjami obligacji publicznych, przeprowadzanych w ostatnich latach na podstawie prospektu emisyjnego. Spośród nich tylko Getin Noble Bank oferuje podobną rentowność (5 pkt proc. ponad WIBOR), ale GNB oferuje wszak obligacje podporządkowane, a w dodatku jest bankiem przynoszącym straty i znajdującym się w programie naprawczym. Takie porównania nie mają jednak sensu – „średnia” rynkowa na rynkach zagranicznych nic nie mówi o poziomie ryzyka podmiotów wyznaczających tę średnią, obligacje banku i akcje REIT’u też nie pojawiają się często w jednym zdaniu.

I choć wciąż jest to porównywanie gruszek z jabłkami, to najbliżej akcjom Griffin do obligacji Ghelamco czy Capital Parku. Nie tylko ze względu na pokrewieństwo działalności, ale też podobną politykę finansowania działalności. Wskaźniki zadłużenia Griffin Premium RE.. są wyższe niż Ghelamco i Capital Parku, ale można przymknąć na to oko – różnice nie są aż tak znaczące, a profil działalności deweloperów jest bardziej ryzykowny niż spółki, która zarządza nieruchomościami już przynoszącymi stałe przychody. Nie można naturalnie przymknąć oka na różnicę między obligacjami (rentowność wymienionych wynosi 5-5,5 proc. brutto na rynku wtórnym) i akcjami – te drugie w razie upadłości spłacane są w ostatniej kolejności, a więc generują wyższe ryzyko. Być może moglibyśmy je umieścić blisko obligacji podporządkowanych, wobec których istnieje możliwość konwersji na akcje, w razie wystąpienia stosownych przesłanek (np. konieczności redukcji zadłużenia), ale do obligacji zwykłych im daleko. Z tego powodu akcje Griffin powinny – pod względem generowanego dla inwestorów dochodu – dawać zauważalną premię względem obligacji zwykłych. Czy 100-200 pkt bazowych premii to już poziom odpowiedni? Przekonamy się po wynikach zapisów.

Można jednak zakładać, że oferta Griffin Premium RE.. jest jaskółką zapowiadającą rozwój rynku, hamowany chyba już tylko przez brak ustawy o REIT’ach w Polsce (z tego powodu GPR jest spółką prawa holenderskiego). O ile kolejne miesiące hossy na rynku akcji nie odbierają inwestorów obligacjom, o tyle REIT’y mogą wzbudzić zainteresowanie tej części inwestorów, która poszukuje możliwości ulokowania środków w instrumenty o przewidywalnej stopie zwrotu. Widać to, po kwotach, które Polacy wydają na mieszkania na wynajem. REIT’y to poszukiwana przez wielu odmiana i pomysł na dywersyfikację, której od dłuższego czasu brakuje na Catalyst.

Emil Szweda

Obligacje.pl