Papiery skarbowe bardziej atrakcyjne

Warta 100 mln zł publiczna emisja Echa sprzedała się w jeden dzień i nie ma powodów by sądzić, że coraz atrakcyjniejsze detaliczne obligacje skarbowe indeksowane inflacją zabiorą inwestorów emitentom obligacji korporacyjnych. Ale premia za ryzyko spadła.

Materia jest zresztą bardziej złożona, bo dotyczy przede wszystkim inwestorów indywidualnych. To oni mają do wyboru detaliczne obligacje skarbowe i nie przymierzając np. obligacje Echa. Skarb państwa płaci 2,4 proc. w pierwszym roku, ale w trzech kolejnych (przy obligacjach czteroletnich) 1,25 pkt proc. marży ponad inflację. Inflacja wynosi 2 proc. i według centralnej ścieżki projekcji inflacji NBP, na tym poziomie utrzyma się w 2018 i 2019 roku. Jeśli wydłużymy ten okres jeszcze o rok, to średni zysk wyniósłby 3 proc. rocznie. Echo proponowało 2,9 pkt proc. ponad WIBOR 6M, czyli 4,71 proc. Premia za ryzyko wynosi więc 1,7 proc., ale tylko dla inwestora indywidualnego. Instytucjonalni nabywcy mogą kupić czteroletnie obligacje z rentownością 2,47 proc., więc w ich wypadku premia jest wyższa (2,2 proc.) z perspektywą powiększenia, jeśli WIBOR wzrośnie. Oczywiście wyższy WIBOR podbiłby też zysk inwestorów indywidualnych, ale WIBOR wzrośnie wówczas, jeśli rosnąca inflacja (a więc i oprocentowanie obligacji indeksowanych inflacją) zmusi RPP do działania. Innymi słowy wzrost inflacji bez reakcji RPP spowodował wzrost atrakcyjności obligacji skarbowych, a tym samym zmniejszył – względem nich – atrakcyjność obligacji korporacyjnych. I jest to zjawisko typowe dla początkowego okresu wzrostu inflacji, który zwykle wyprzedza wzrost stóp procentowych i WIBOR.

Wszystko to jest nieco skomplikowane, poprzestańmy więc na stwierdzeniu, że gdy w Polsce utrzymywała się deflacja obligacje skarbowe prezentowały indeksowane inflacją, prezentowały się mniej atrakcyjnie, więc i premia za obejmowanie obligacji korporacyjnych była wyższa. Niewiele jednak wskazuje na to, by detaliczne obligacje skarbowe rzeczywiście odbierały emitentom obligacji inwestorów indywidualnych. Jak dotąd wszystkie emisje publiczne przeprowadzane w tym roku na podstawie prospektów, plasowane były z nadsubskrypcją, a gdy tylko było to możliwe, okres przyjmowania zapisów skracano. Być może jednak, gdy oczekiwania inflacyjne się zakotwiczą, inwestorzy indywidualni obdarzą papiery skarbowe większą atencją. Póki co, papiery korporacyjne sprzedają się znakomicie, czego potwierdzeniem może być też mała emisja publiczna Fabryki Konstrukcji Drewnianych. FKD pozyskała z niej ponad 5 mln zł, choć przy podobnej próbie podjętej siedem kwartałów wcześniej, skończyło się na odwołaniu emisji.

Na entuzjastów małych emisji i wysokich kuponów, kubeł zimnej wody wylał Eurocent, który w czwartek nieoczekiwanie nie wykupił papierów wartych 1,8 mln zł. Jest to kolejny dowód na to, że w przypadku małych spółek zmiany potrafią potoczyć się niezwykle szybko. Jeszcze przed rokiem Eurocent miał więcej gotówki niż zobowiązań finansowych, a tempo wzrostu biznesu sugerowało, że spółka natrafiła na żyłę złota (sprzedaż pożyczek funduszom). Warto więc po raz kolejny przypomnieć, że odsetek niewykupionych emisji jest statystycznie najwyższy w przypadku emisji do 10 mln zł i historycznie sięga 20-25 proc.

Emil Szweda

Obligacje.pl