Coraz większe pęknięcia na rynkach obligacji

Nawet jeśli ktoś nie inwestuje w papiery dłużne, jako mniej atrakcyjne od akcji, musi przyznać, że ponownie to rynek długu daje impuls do korekty na giełdach.

Nieco ponad rok temu rentowności obligacji skarbowych dotarły do lokalnych szczytów rentowności wywołanych nie tyle obawami o poczynania Donalda Trumpa w polityce, ile raczej związanymi ze wzrostem cen ropy i zapowiedziami reform w USA, które w skrócie nazwać można proinflacyjnymi. Po czym sprawa ucichła na kilka spokojnych miesięcy, by powrócić z nową siłą. Tym razem jednak rentowność amerykańskich 10-latek jest najwyższa od czterech lat i sięga 2,83 proc. i tym razem indeksy giełdowe są po czterotygodniowym rajdzie – jest więc z czego spuszczać powietrze.

Czy 2,83 proc. to poziom szczególnie groźny dla rynków? Tego dziś nie wiemy. Dopiero, gdy wzrośnie oprocentowanie kart kredytowych Amerykanów, ich kredytów samochodowych i hipotecznych, będziemy mogli przetestować odporność ich portfeli na nowe warunki. Marże przedsiębiorstw ucierpią na wyższym koszcie finansowania, ale przecież dotyczą one tylko tych emisji obligacji i zaciągniętych kredytów, które zostały akurat teraz wyemitowane/zaciągnięte. Najwyraźniej rynki boją się, że stan podwyższonej (dwukrotnie wyższej niż w połowie 2016 r.!) rentowności obligacji skarbowych może się utrzymać na dłużej i – nazwijmy to eufemistycznie – oczyścić nieco rynek, inaczej reakcja indeksów nie byłaby tak wyraźna.

Czy jest to zjawisko, które może dotrzeć nad Wisłę, a dokładniej na Catalyst? Pośrednią drogą tak – nie tylko amerykańskie obligacje spadają, ale ciągną za sobą także inne papiery skarbowe. Polskie także. Ich rentowność (3,54 proc. dla 10-latek) jest najwyższa od marca ub.r. Największy wpływ na rentowności naszych skarbówek mają wydarzenia na światowych rynkach, ale krajowe instytucje mają wybór – mogą kupować obligacje rządu albo korporacyjne, które naturalnie oferują premię za ryzyko. Aby utrzymać premię oprocentowanie obligacji oferowanych przez emitentów musi wzrosnąć przynajmniej proporcjonalnie do papierów skarbowych, a właściwie bardziej, skoro przy wyższym koszcie finansowania marże emitentów długu są niższe, więc ich ryzyko kredytowe rośnie. Nie widać tego jednak w USA – mierzona przez BofA ML efektywna rentowność papierów high yield wciąż szoruje po dnie (5,75 proc.).

Skracając powyższe do jednego zdania – teoretycznie owszem, można oczekiwać, że rentowność obligacji korporacyjnych w Polsce także wzrośnie, jeśli warunki na światowych rynkach się nie zmienią lub będą nadal się zaostrzać. Kontrakty IRS już teraz dyskontują coraz bardziej zdecydowanie wzrost WIBOR, choć wzrost stawek dotyczy kontraktów trzyletnich i dłuższych. Nie czekając na WIBOR, lepsze warunki mogą oferować też sami emitenci. W najnowszej emisji publicznej Best już podniósł oferowaną marżę o 10 pkt bazowych względem emisji z listopada (do 3,5 pkt proc. ponad WIBOR) i skrócił przy tym okres inwestycji do czterech lat, choć kierował się raczej ogólnym sentymentem do firm windykacyjnych, niż rentownościami obligacji amerykańskich. Niemniej, być może jesteśmy świadkami dogasania kilkuletniego trendu spadku marż przy jednoczesnym wydłużaniu okresu do wykupu, który obserwowaliśmy na naszym rynku, a Best jako pierwszy dostosował się do nowych warunków.

Emil Szweda

Obligacje.pl