Ryzyko zdrożało, ale nie wzrosło

Zasadniczy koszt afery GetBacku ponoszą najbardziej zainteresowani – obligatariusze, którym spółka zaproponowała spłatę 27 proc. zobowiązań w siedmioletnich ratach. Ale rachunek płacą też inni emitenci.

Chodzi o oferowanie coraz lepszych warunków emisji albo wręcz rezygnację z ich przeprowadzania. W minionym tygodniu o zamiarze przeprowadzenia trzeciej w tym roku emisji obligacji listów zastawnych informował PKO Bank Hipoteczny. W porównaniu do emisji z kwietnia marża wzrosła o 12 pkt bazowych do 0,62 pkt proc. ponad WIBOR 3M. W przeszłości (w ub.r.) PKO BH zdarzało się już emitować papiery z podobnym, a nawet wyższym oprocentowaniem, ale sekwencja zdarzeń nie pozwala nie powiązać nowych warunków emisji z aferą GetBacku, która kosztowała fundusze obligacji korporacyjnych inwestycyjne ponad 1 mld zł umorzeń. TFI nie są głównymi nabywcami listów zastawnych, ale i PKO BH nie jest jedynym emitentem, który w ostatnim czasie podniósł marżę. Nawiasem mówiąc, koszt 12 pkt bazowych marży oznacza dla banku wydatki na obsługę odsetek wyższe o 4,2 mln zł (przy emisji wartej 500 mln zł) w okresie siedmiu lat. W przypadku banku o tak dużej skali ten dodatkowy koszt „się rozmyje” albo zostanie przerzucony na kredytobiorców, co jednak powiedzieć ma Indos, który za obligacje warte 4 mln zł zdecydował się zapłacić o 2 pkt proc. więcej niż do tej pory? W tym wypadku koszt zwiększonych odsetek to 240tys. zł (w okresie trzech lat). Dla porównania zysk w I kwartale br. wyniósł 1,6 mln zł.

Te dwa przypadki można oczywiście tłumaczyć specyfiką emitentów (PKO BH pozyskał w tym roku już 800 mln zł na krajowym rynku z emisji listów zastawnych, a Indos emitował papiery imienne). Ale marże podnoszą także inni emitenci – Kredyt Inkaso (80 pkt bazowych; koszt 1,6 mln zł) czy deweloperzy (Archicom, a wcześniej Robyg, Ghelamco i Capital Park). A mimo to nie słychać o sukcesach kolejnych emisji.

Osobnym kosztem jest rynkowa posucha. Mimo ważnych prospektów nikt poza PKN Orlen, Echem i i2 Development nie wyszedł z publicznymi emisjami. Echo zapowiadało zresztą zamiar przeprowadzenia kolejnej publicznej emisji jeszcze przed wakacjami, ewentualnie w lipcu. Dla Echa to żaden problem – pieniędzy w kasie nie brakuje. Zresztą dla większości emitentów publiczne emisje obligacji są tylko uzupełnieniem źródeł finansowania. Nieco gorzej wygląda sytuacja tych, którzy od obligacji uzależniają swoje kolejne posunięcia inwestycyjne. Być może przymusowe odłożenie planów przyda się, by ostudzić nieco rynek, na którym wcześniej obligacje plasowano jakby zbyt gładko, z coraz niższymi kuponami, może deweloperzy trzy razy obejrzą każdą złotówkę, którą mają wydać na zakup gruntów i koniec końców cała getbackowa afera będzie miała także swoje dobre strony. Raczej nie w oczach 9 tys. posiadaczy obligacji windykatora, którym zaproponowano ponad 70-proc. strzyżenie, ale to wciąż jedna spółka. W latach 2013-14 nie było miesiąca, w którym nie informowalibyśmy o kolejnym defaulcie, a czasem o kilku w jednym miesiącu (rekord to 5). Skoro po tamtych ciosach rynek się nie przewrócił, to i teraz – po nokaucie i odliczaniu kolejnych pustych miesięcy – powinien wrócić na nogi.

Z punktu widzenia inwestorów, sytuacja jest całkiem korzystna. Rynek emitenta zmienił się w rynek inwestora, a oferowane warunki są lepsze, taniej można też kupować obligacje na Catalyst. Ryzyko zdrożało, ale jego poziom nie zmienił się.

Emil Szweda

Obligacje.pl