31 bps od recesji w USA

Rentowności dwu- i dziesięcioletnich amerykańskich obligacji skarbowych zbliżyły się na odległość 31 punktów bazowych, ale widmo inwersji krzywej nie robi większego wrażenia na globalnych rynkach.

U nas tematem numer jeden jest decyzja Kredyt Inkaso o podniesieniu marży w nowej emisji obligacji do 4,9 pkt proc. ponad WIBOR 6M, z 4,3 pkt proc. oferowanych w połowie lipca i z 3,5 pkt proc. w październiku ub.r., gdy KI po raz ostatni przeprowadzało prywatną emisję obligacji. To kolejne potwierdzenie pogorszenia nastrojów rynkowych. W przeszłości KI nie miał problemów z refinansowaniem (w październiku zapadają jego obligacje warte 69 mln zł), teraz jednak zamiast napływów do dłużnych funduszy inwestycyjnych mamy odpływy, a nastawienia inwestorów indywidualnych poza Orlenem i i2 Development (raczej niewielka emisja z czerwca) nikt nie odważył się sprawdzić. KI miałby przy tym spory problem z wytłumaczeniem, dlaczego jeszcze w marcu proponował w publicznej emisji 3,7 pkt proc. marży, a teraz już 1,2 pkt proc. więcej, skoro od tego czasu jego sytuacja naturalnie uległa poprawie.

Jeśli jednak byłby to element szerszego zjawiska (potwierdza tę tezę fakt, że kilku innych emitentów podnosiło marże w nowych emisjach i nie osiągnęli emisyjnego sukcesu), mielibyśmy do czynienia z szybkim przemodelowaniem rynku. Emitenci, którzy do tej pory płacili za obligacje mało, teraz muszą podbić stawki, co oczywiście zmusi także pozostałych do oferowania więcej i w efekcie wypchnie mniejsze podmioty na wartości dwucyfrowe albo w ogóle zmusi do rezygnacji z pozyskania finansowania przez emisję obligacji. Zapewne wielu obserwatorów rynku pomyśli: „I dobrze”. Ostatecznie to właśnie małe emisje są ciężarem decydującym o defaultach na Catalyst, niemniej znaczna część małych firm z zobowiązań wywiązuje się bez zastrzeżeń, a droga dzisiejszych giełdowych tuzów też przecież niejednokrotnie rozpoczynała się w garażu.

Mimo wszystko, więcej było w tym tygodniu wiadomości dobrych niż złych. OT Logistis odroczył spłatę kredytu o kolejny miesiąc, a Property Lease Fund dobezpieczył niespłacone obligacje hipoteką wartą 8 mln zł, zwiększając szanse na zaspokojenie obligatariuszy. Ghelamco uchwaliło program emisji na 400 mln zł, co pozostaje być może w związku z procedowanym przed KNF prospektem emisyjnym. Jeśli Ghelamco równolegle będzie plasować obligacje do inwestorów instytucjonalnych i indywidualnych, to tym lepiej dla tych ostatnich (dostaną zapewne zbliżone warunki i „gwarancję”, że poziom ryzyka jest akceptowany przez inwestorów profesjonalnych). Trudno ocenić natomiast zamiar umorzenia postępowania układowego przez GetBack na rzecz otwarcia postępowania sanacyjnego. Droga do odzyskania nawet części długu wydłuży się, ale być może będzie tych pieniędzy więcej. Bez batalii sądowych się zapewne nie obejdzie, a na to też potrzebne są pieniądze. Rada wierzycieli musi zdecydować, czy wróbel w garści jest wszystkim, na co obligatariusze mogą liczyć.

Na globalnym rynku największe obawy może wzbudzać dalsze zbliżenie rentowności amerykańskich obligacji dwuletnich i dziesięcioletnich. Ewentualne przecięcie krzywych samo w sobie nic nie znaczy, ale w przeszłości był to nieomylny sygnał ostrzegający przed nadciągającą recesją. Rynki akcji zdają się nie dostrzegać tej wróżby, zafascynowane wynikami spółek technologicznych w USA.

Emil Szweda

Obligacje.pl