Orlen znów ratuje rynek?

Udane emisje Kruka i Ghelamco z tego tygodnia sugerują, że fundusze inwestycyjne ponownie stały się głodne papierów dłużnych. Ten nieco zaskakujący wzrost apetytu można powiązać z wykupami w I kwartale.

115 mln zł pozyskane przez Kruka na sześć lat to jedna z największych emisji obligacji uplasowanych kiedykolwiek przez wrocławską spółkę (prawie trzy lata temu pozyskała 135 mln zł w ramach emisji publicznej) i przy obecnym postrzeganiu windykatorów jest to wydarzenie samo w sobie warte odnotowania. Dodajmy do tego 50 mln zł pozyskane w tych dniach przez Ghelamco i – nieco awansem – zwiększenie programu emisji obligacji przez Atal o 100 mln zł, a pojawi nam się obraz rynku, za jakim przez ostatnich 12 miesięcy (tyle mija od wybuchu afery GetBack) zdążyliśmy zatęsknić. Oczywiście udane emisje mają swoją cenę – Kruk zapłacił 4 pkt proc. ponad WIBOR, choć w podobnej ostatniej emisji (blisko 2,5 roku temu) za sześcioletnie obligacje płacił 75 pkt bazowych mniej. Ghelamco zaś, podobnie jak w lutym, zaoferowało 4,5 pkt proc. marży i dyskonto w cenie emisyjnej, co łącznie dało ok. 4,9 pkt proc. rzeczywistej marży ponad WIBOR, czyli 140 bps więcej niż nieco ponad rok temu.

Można śmiało twierdzić, że dobre warunki przyciągnęły kapitał, którego teoretycznie na rynku nie ma. Z funduszy dłużnych przestały wprawdzie wyciekać pieniądze wycofywane przez inwestorów, ale to jeszcze nie oznacza, że środków robi się więcej. Tak się jednak składa, że w I kwartale zapadały obligacje – by wymienić tylko te notowane na Catalyst – warte 5 mld zł, które w części nie były zastępowane nowymi emisjami. Szczególnie chodzi o wykupioną w lutym emisję Orlenu wartą 1 mld zł. Płocki koncern nie zdecydował się na przeprowadzenie nowej emisji, a pieniądze wróciły do inwestorów instytucjonalnych. Oczywiście nie można porównywać emitenta z ratingiem inwestycyjnym z emitentami w ogóle bez ocen ratingowych i sądzić, że pieniądze trafiły wprost do Ghelamco i Kruka, ale gdzieś trafić musiały, a limit koncentracji dotyczy przecież także i PKO Banku Hipotecznego i BGK (te dwie instytucje organizowały w I kwartale emisje znaczącej wartości). Innymi słowy, płynność musiała gdzieś zostać wykorzystana, a wysoko oprocentowane emisje Kruka, Ghelamco i być może innych emitentów, mogły skusić fundusze walczące przecież także o zatrzymanie obecnych inwestorów i o pozyskanie nowych. A nic tak bardzo im w tym nie pomoże, jak pokazanie dobrych stóp zwrotu.

Drugi kwartał będzie pod względem wykupów nieco inny. Zapadają obligacje (notowane na Catalyst) warte 1 mld zł, przy czym Ghelamco już zrefinansowało – z dużym zapasem - zapadający dług pozyskując łącznie 250 mln zł (zapadające w II kwartale obligacje warte są 127 mln zł). Wolne od presji płynnościowej (umorzenia zakończyły się najwyraźniej z końcem ub.r.) fundusze mogą uczestniczyć w refinansowaniu, choć zapewne wystawią słone rachunki emitentom, zwłaszcza tym walczącym o utrzymanie płynności (a jest ich kilku). To oznacza, że mniej więcej za rok, dwa stopy zwrotu funduszy mogą zacząć się wspinać właśnie kosztem emitentów obecnie płacących więcej za nowy dług. Jeśli do tego czasu z WIBOR-em nie wydarzy się nic nadzwyczajnego, a inwestorów nie skusi nowa hossa – wyższe stopy zwrotu mogą zachęcić ponownie posiadaczy płynności do jej lokowania w funduszach dłużnych i posługując się tą logiką na 2020 rok możemy ostrożnie wyznaczyć okres, w którym oferowane oprocentowanie obligacji może zacząć spadać. O ile nie wydarzy się nic nieprzewidzianego, oczywiście.

Emil Szweda

Obligacje.pl