Nieustające zmiany koncepcji

Wykres rentowności obligacji skarbowych z ostatnich miesięcy coraz bardziej przypomina haczyk wędkarski – rentowności, które spadały od października do końca wakacji, teraz są najwyżej od lipca.

Czy jest to tylko odbicie (dość znaczące jednak) wyprzedanego rynku, czy może początek dłuższego trendu, przekonamy się pewnie niebawem. Notowania obligacji na światowych rynkach mocno korelują z przebiegiem wydarzeń na rynkach akcji (rekordy na Wall Street) i nie trzeba zastanawiać się długo, by dojść do wniosku, że rynek dawno już zapomniał o wakacyjnym i incydentalnym przecięciu rentowności obligacji dwu- i dziesięcioletnich, a teraz żyje nadziejami na zniesienie części ceł amerykańsko-chińskich, z powodu których przed rokiem rentowności wyznaczyły czasowy szczyt.

Nas najbardziej interesuje jednak właśnie długoterminowy aspekt tej sytuacji – rentowności rosną mimo ostatniej obniżki stóp w USA (od sierpnia o ok. 50 pkt bazowych zarówno w przypadku amerykańskich, niemieckich jak i polskich 10-latek) co może być związane nie tylko z przestawieniem rynkowego trybu na risk-off, ale także z przewidywaniami dotyczącymi inflacji. Łukasz Hardt, członek Rady Polityki Pieniężnej, nie wykluczył nawet, że potrzebna może okazać się prewencyjna, jednorazowa podwyżka stóp procentowych w Polsce, co oczywiście byłoby znakomitą wiadomością dla posiadaczy większości obligacji korporacyjnych w Polsce, ich oprocentowanie oparte jest bowiem o WIBOR.

Nieco mniej, a właściwie jeszcze mniej, czytelną sytuacją dla rynku jest przyjęta przez rząd ustawa o rozwiązaniu OFE i przeniesieniu ich aktywów na IKE lub do ZUS. Co stanie się obligacjami posiadanymi przez OFE? Zamienienie ich na gotówkę (to ponad 8 mld zł) wydaje się zadaniem niewykonalnym i niepotrzebnym zresztą, wystarczy przecież poczekać do dnia ich wykupu. Pytanie brzmi, czy emitenci tych obligacji będą mogli liczyć na udział IKE (bo na ZUS liczyć nie mogą) przy okazji refinansowania długu? OFE należą raczej do konserwatywnie nastawionych inwestorów, w ich portfelach przeważają papiery banków i dużych spółek i właśnie o te ostatnie sprawa się rozbija. Przypuśćmy, że deweloper współfinansowany dotąd przez OFE ma do wykupu obligacje, a zarządzający środkami na IKE nie będą zainteresowani refinansowaniem. Co wówczas się stanie? Jeśli ciężar objęcia emisji refinansujących spocznie w całości na funduszach inwestycyjnych może to oznaczać konieczność zaoferowania lepszych warunków (wyższej marży). A jeśli największe firmy zaczną płacić wyższe kupony, wówczas ten sam los czeka także mniejsze firmy, które dotąd bez pieniędzy OFE świetnie się obywały. Wygląda na to, że przesunięcie środków z obligacji o stałym oprocentowaniu w kierunku papierów korporacyjnych o oprocentowaniu opartym o WIBOR może być dobrą strategią na przyszły rok.

W minionym tygodniu padły dwa rekordy na rynku pierwotnym. Geotermia Stargard wypuściła piętnastoletnie papiery, co jest prawdopodobnie najdłuższym okresem do wykupu w przypadku papierów korporacyjnych, a prawie na pewno jest to rekord w przypadku emisji o niewielkich rozmiarach (15 mln zł). Drugi należy do Fabryki Konstrukcji Drewnianych, która jest pierwszą firmą przeprowadzającą publiczną emisję obligacji w warunkach defaultu (poprzednie obligacje nie zostały spłacone w terminie, w firmie częstym gościem jest komornik). Faktycznym celem emisji jest zamiana istniejących zobowiązań na nowe, więc niewykluczone, że emisja się powiedzie.

Emil Szweda

Obligacje.pl