Ochrona zdrowia - i kapitału?

Pisaliśmy już o notowanych na polskiej giełdzie spółkach produkujących lekarstwa, a także o firmach, które zajmują się dystrybucją tego rodzaju specyfików. Dziś nastąpi zwieńczenie tej "zdrowotnej" czy też "medycznej" trylogii - przyjrzymy się mianowicie spółkom oferującym różnego rodzaju opiekę lekarską.

Pierwsza z nich (w kolejności alfabetycznej) to EMC Instytut Medyczny S.A. Firma ta ma za sobą jedenaście lat działalności, zaś od lipca 2005 roku jej akcje notowane są na GPW. EMC proponuje klientom leczenie szpitalne, diagnostykę, opiekę laboratoryjną etc. Jeśli patrzeć przez pryzmat dziedzin medycyny, to oferta obejmuje m.in. usługi z zakresu ginekologii, onkologii, chirurgii plastycznej i ortopedii. Grupa kapitałowa, której EMC przewodzi, prowadzi 9 szpitali i 16 przychodni. Działa w sześciu województwach.

Jest bardzo prawdopodobne, że EMC opuści w niedługim czasie warszawską GPW. W istocie uchwała zakładająca taki ruch znalazła się w planie obrad nadzwyczajnego walnego zgromadzenia, które obradowało 20 sierpnia tego roku. Obrady zostały jednak przerwane, a wznowione zostaną 17 września.

Druga firma to Enel-Med. Spółka ta nie publikuje sprawozdań skonsolidowanych. Istnieje od prawie dwóch dekad, na GPW obecna jest od czerwca 2011. Enel-Med określa się jako "trzeci co do wielkości, pod względem wartości przychodów, prywatny operator usług medycznych w Polsce". Dysponuje siedemnastoma przychodniami, z czego pięć to ośrodki przyzakładowe. Firma ma także 10 pracowni diagnostycznych i dwa szpitale na terenie Warszawy.

Polmed działa od roku 1999, posiada sieć Centrów Medycznych, oferuje opiekę medyczną (w tym także rehabilitację, stomatologię i wizyty domowe) dla osób prywatnych, firm oraz instytucji. Akcje Polmedu notowane są na GPW od października 2010 roku.

Mamy wreszcie Swissmed. Firma ma za sobą 16 lat aktywności na rynku, w tym dziewięć na GPW. Prowadzi sześć przychodni oraz szpital na 73 łóżka. Głównym akcjonariuszem Swissmedu jest inwestora giełdowy Bruno Hangartner, kontrolujący 56 proc. kapitału i głosów.

Poniżej możemy zobaczyć, jak kształtowały się podstawowe wyniki finansowe tych czterech spółek w latach 2010-2012. Mowa tu o wynikach rocznych, przy czym trzeba mieć na uwadze, że Swissmed liczy rok obrotowy od 1 kwietnia danego roku kalendarzowego do 31 marca roku następnego.

W kolejnej tabeli, która prezentuje wyniki za pierwsze półrocze, zdecydowaliśmy się zaprezentować przychody, zyski i amortyzację Swissmed jako sumy odpowiednich kwot z pierwszego i drugiego kwartału. Czytelnik powinien mieć to na uwadze.

Co wynika z przedstawionych danych? Widać, że jeśli rozpatrujemy EMC IM jako grupę kapitałową, to wówczas ona i Enel-Med mogą uchodzić za największe spółki, jeśli mierzyć to przychodami rocznymi. EMC - zarówno jako grupa, jak i jako jednostka - wychodził na plus przez trzy lata, co nie udało się żadnej z pozostałych spółek. Najgorzej zaprezentował się pod względem wyników rocznych Swissmed, który systematycznie tracił. Dla Polmedu i Enel-Medu dopiero rok 2012 okazał się czasem poważnego osłabienia, o czym świadczą kilkumilionowe straty.

Jeśli chodzi o wyniki za pierwsze półrocze, to EMC i Polmed zakończyły ten okres z zyskami, Enel-Med i Swissmed poniosły natomiast straty (w przypadku tej drugiej spółki przypominamy o przyjętym przez nas sposobie liczenia, który oczywiście wybrany został nieco arbitralnie). Godne uwagi jest jedna to, że Enel-Medowi udało się (mimo ujemnego EBIT i straty operacyjnej) wypracować dodatni wskaźnik EBITDA. Również Swissmed, jeśli rozpatrywać go przez pryzmat wyników skonsolidowanych, wyszedł pod tym względem na plus - choć w przypadku danych jednostkowych widzimy już ujemny EBITDA.

Rentowności tych spółek, które wyszły na plus, są rzędu kilku procent. Polmed i EMC prezentowały podobne pod tym względem rezultaty (vide np. rentowność operacyjna na poziomie skonsolidowanym - w przypadku Pomedu to 4,35 proc., w EMC zaś 4,11 proc.).

Wskaźnik C/WK (podobnie jak inne) formalnie został obliczony tak dla grup, jak i dla jednostek, choć większą wartość poznawczą ma w przypadku danych skonsolidowanych. Tak czy inaczej rezultaty C/WK są we wszystkich przypadkach dalekie od tego, co teoretycznie powinno zachęcać do kupna, tj. od dodatniego poziomu niższego niż 1 pkt (lub przynajmniej niż 1,5 pkt). Pocieszające jest natomiast to, że wskaźnik Altmana (w wersji dla rynków wschodzących) nie sugeruje, by którakolwiek z firm zbliżała się ku bankructwu (jego poziom w każdym przypadku jest wyraźnie wyższy niż graniczna wartość 5,5 pkt).

Mimo tego kursy akcji wszystkich czterech spółek (w tym również Swissmedu) znajdują się w trendach wzrostowych. Na wykresie Swissmedu tendencja ta jest jednak najsłabsza i w ostatnich miesiącach przerodziła się w konsolidację. Gdyby ktoś kupił akcje tej spółki 2 stycznia pod koniec sesji i sprzedał wczoraj na zamknięciu, wówczas poniósłby niewielką stratę (3,23 proc.). W przypadku pozostałych firm taka transakcja byłaby zyskowna. Mało tego - na papierach Polmedu można było zarobić nawet 51,1 proc. W przypadku EMC mamy do czynienia z korektą, ale cały czas trend wzrostowy można uznać za istniejący. Problem oczywiście w tym, że spółka może niedługo zniknąć z parkietu.

Ogólny wniosek jest taki, że w tym roku rynek najwyraźniej wierzy w spółki z branży medycznej. Znaczący jest fakt, że tyczy się to także tych, które nie wypracowały zysku. Na czoło pod wieloma względami wysuwa się Polmed, zwłaszcza jeśli mielibyśmy wykluczyć z rozważań EMC. Należy jednak mieć na uwadze, że trendy wzrostowe dotyczą w przypadku badanych przez nas firm okresu ostatnich 8-10 miesięcy, co naturalną koleją rzeczy może oznaczać, że znajdujemy się już u szczytu możliwości byków.


Adam Witczak