Pod napięciem na parkiecie

Tym razem w ramach analizy sektorowej spojrzymy pokrótce (niejako z lotu ptaka) na rezultaty finansowe czterech czołowych polskich grup energetycznych. Innymi słowy, naszymi protagonistami będą firmy Enea, Enera, Tauron i PGE.

Przedsiębiorstwa te niewątpliwie różnią się od siebie pod wieloma względami. Mamy tu na myśli choćby skalę działalności - Enea i Energa są do siebie dość zbliżone przychodami i aktywami, Tauron jest od nich dużo większy, a z kolei PGE to jeszcze szczebel wyżej. Poza tym każda z tych firm obejmuje swym zasięgiem (np. zasięgiem sieci dystrybucyjnej) nieco inny obszar kraju.

Ciekawe - choć dla starszych stażem graczy z GPW może oczywiste - jest jednak to, że akcje tych czterech spółek w dużej mierze traktowane są na warszawskim parkiecie jako jeden portfel. Nawet jeśli ceny papierów nieco się różnią, to jednak kształt wykresów był w ostatnim czasie prawie identyczny. Przekonajmy się o tym naocznie:

Jak widać, we wszystkich czterech przypadkach wiosną 2015 widać było jeszcze testowanie szczytów, po czym rozwinął się trend spadkowy - konsekwentny i długotrwały. W grudniu (mniej więcej w połowie, choć zupełnej zgodności tu nie ma) testowano minima, po czym nastąpiła lekka korekta. Na przykład na wykresie Tauronu minima były równe 2,36 zł, korekta sięgnęła 3 zł. W PGE odpowiednie liczby to 12,01 zł i 13,44 zł.

Kolejny ruch to znów spadek, przy czym np. w Enei poskutkował on pokonaniem minimów grudniowych. W każdym razie we wszystkich czterech przypadkach ogólny trend spadkowy pozostaje jak najbardziej w mocy.

Spójrzmy teraz na skonsolidowane przychody, zyski i ewentualne straty:

Enea i Energa, jak mówiliśmy, są zbliżone do siebie przychodami i kwotami zysków. Ściślej, Energa w okresie 9 miesięcy roku 2015 wypracowała prawie 8 mld zł obrotów, Enea natomiast 7,15 mld zł. W Enerdze sprzedaż wzrosła o 2,1 proc. r/r, w Enei doszło do lekkiego spadku (o 1 proc.).

W Tauronie sprzedaż też nieco się skurczyła, do 13,63 mld zł, a w PGE wzrosła z 20,86 mld zł do 21,16 mld zł. W przypadku tej ostatniej grupy ciekawe jest to, że odnotowano znaczne straty na pozycjach brutto na sprzedaży (co teoretycznie powinno mocno niepokoić), EBIT i netto. Zaważyło na tym w dużej mierze pierwsze półrocze. Wtedy to firma dokonała odpisów aktualizujących wartość aktywów trwałych, jak też i przeanalizowała przyszłe przepływy gotówkowe, dostrzegając poważną utratę wartości w energetyce konwencjonalnej. Fakty te miały związek z koniecznością uwzględnienia ryzyk związanych z polityką klimatyczną czy polskim rynkiem węglowym. Pogorszyła się bowiem pozycja elektrowni opartych o węgiel brunatny, a przecież PGE posiada takie właśnie kompleksy wydobywczo-energetyczne (m.in. Turów i Bełchatów).

Liderem w kwestii marży operacyjnej za 9 miesięcy roku 2015 okazuje się Enea z wynikiem 14,64 proc. Tauron i Energa bez problemu utrzymały wartości powyżej 10 proc. (ale w relacji r/r poziomy nieco spadły), PGE miała -23 proc. - z powodów opisanych przed chwilą. W kwestii marży netto też wygrywa Enea z wynikiem 11,72 proc., nieco zresztą lepszym niż rok wcześniej.

Spójrzmy na pozycje bilansowe:

Nasi giganci mają sumy bilansowe od 18,3 mld zł (Energa) do blisko 60 mld zł (PGE). W każdym z przedsiębiorstw po stronie majątku zdecydowanie dominują aktywa trwałe, głównie rzeczowe, co nie dziwi (w końcu firmy te mają m.in. własne elektrownie, kopalnie, sieci przesyłowe itd.).

Nikt w czwórce nie zachowywał ostatnio (ani w grudniu 2014) złotej reguły bilansowej, tak więc zapewne ciężko robić z tego zarzutu. W każdym razie Enea i PGE były tej regule bliższe niż Energa i Tauron (por. wartości w ostatnim wierszu każdej z tabel).

Najwyższy wskaźnik płynności bieżącej pod koniec września 2015 notowała Enea i było to 3,2 pkt. Najniżej prezentował się on w Tauronie. Generalnie jednak w każdym przypadku aktywa obrotowe z powodzeniem pokrywały zobowiązania krótkoterminowe. Co do wypłacalności natychmiastowej, to nawet najniższy wynik (27 proc. Tauronu) jest dość solidny z teoretycznego punktu widzenia. Środki pieniężne zmniejszyły się jednak w ciągu 9 miesięcy w każdej z firm (ujemny cash-flow).

Zadłużenie ogólne nie budzi obaw - najwyższe było w Enerdze, a i tak wyniosło tylko 52 proc. To oznacza, że zobowiązania były nieznacznie większe niż kapitał własny. W pozostałych przedsiębiorstwach udział długów w sumie bilansowej był jeszcze mniejszy.

I jeszcze słówko o naszych herosach. Enea zatrudniała pod koniec III kw. 10 tys. pracowników (więcej niż Energa) i miała 3,3 GWe zainstalowanej mocy elektrycznej w swych elektrowniach (Energa zaś 1,36 GWe). Prawie 200 MW zainstalowanych jest w ramach OZE. Sieć dystrybucyjna to 134 tys. km (w Enerdze więcej, bo 184 tys. km). Enea deklaruje też, że ma 2,5 mln klientów. Co więcej, firma posiada niemal 2/3 akcji LW Bogdanki.

Energa operuje przede wszystkim na Pomorzu, jak też i na Kujawach, a po części w Wielkopolsce oraz na północnym Mazowszu. Dane techniczno-operacyjne, jakie firma przedstawiła w raporcie obejmującym trzy pierwsze kwartały roku 2015 (nowszego sprawozdania jeszcze nie ma), to m.in.: sieć dystrybucji o długości 184 tys. km, 8,4 tys. zatrudnionych pracowników oraz 1,36 GWe jako moc zainstalowana (w tym 41 proc. to OZE - wiatr, biomasa i woda).

Tauron jest drugim największym producentem energii elektrycznej w Polsce, ma 8 elektrowni i elektrociepłowni konwencjonalnych o łącznej mocy elektrycznej 4,8 GWe, do tego 4 farmy wiatrowe i 35 elektrowni wodnych. Sieć ciepłownicza to 1050 kilometrów. Z dostaw segmentu dystrybucyjnego korzysta 5,4 mln klientów z obszaru obejmującego 18,3 proc. powierzchni Polski. Obszar ten to głównie Dolny i Górny Śląsk oraz Małopolska.

PGE ma 40-procentowy udział w rynku energetyki konwencjonalnej i ponad 5,2 mln klientów końcowych, a także zajmuje 12 proc. rynku OZE. Grupa zatrudnia blisko 39 tys. pracowników etatowych, w ciągu 9 miesięcy 2015 roku jej produkcja energii elektrycznej wyniosła 41,73 TWh. Zrealizowała w owym okresie także nakłady inwestycyjne opiewające łącznie na 5,84 mld zł.

Kamil Kiermacz