Pątnów, Adamów, Konin i lepsze zyski kwartalne

Zespół Elektrowni Pątnów-Adamów-Konin to spółka, której fundament działalności zawiera się już w jej nazwie. Trzy elektrownie wybudowano w latach 1958-1974, połączono je w roku 1970, zaś w październiku roku 2012 ZE PAK zadebiutował na GPW.

Firma opisuje się jako "drugi, pod względem wielkości, krajowy producent energii elektrycznej otrzymywanej z węgla brunatnego". Energia jest tu generowana również na bazie spalania biomasy. Aktywa wytwórcze to "cztery elektrownie opalane węglem brunatnym, zlokalizowane w centralnej Polsce, w województwie wielkopolskim", przy czym dwie z nich dodatkowo mają możliwość współspalania biomasy.

Mowa o czterech elektrowniach, bo chodzi w Pątnowie usytowane są dwa tego typu obiekty (w Adamowie i Koninie po jednym).

Głównym akcjonariuszem emitenta jest Zygmunt Solorz-Żak (ale pośrednio, przez spółki Elektrim S.A., Embud sp. z o.o., Trigon XIX FIZ i Argumenol Investment Company Limited). Posiada 51,55 proc. kapitału i głosów. Drugi ważny gracz to Nationale Nederlanden OFE (9,97 proc.).

Spójrzmy na to, jak wyglądały skonsolidowane wyniki roczne z lat 2013 - 2015:

Wzrost przychodów w roku 2015 robi wrażenie, bo był 10-procentowy, ale trudno to samo powiedzieć o zyskach. A właściwie o stratach, gdyż w miejsce dodatnich wyników pojawiły się kwoty potężnie wprost ujemne. I tak np. strata operacyjna za rok ubiegły to 1,8 mld zł, na czysto zaś 1,88 mld zł. Stąd marża netto za rok 2015 to -63,8 proc. (rok wcześniej 2,93 proc., dwa lata wcześniej 8,38 proc.). Jeśli chodzi o EBITDA, to zsumowaliśmy stratę operacyjną i amortyzację, stąd nasz wynik jest ujemny. Firma dodała jednak od EBIT jeszcze odpis aktualizujący - stąd EBITDA w wersji przez nią zaprezentowanej to 494,07 mln zł (na plusie).

Dodajmy, że po trzech kwartałach roku 2015 rentowności ZE PAK wynosiły jeszcze 2,39 proc. (EBIT) i 0,95 proc. (na czysto), a także 14,55 proc. (EBITDA). Dopiero więc końcówka roku okazała się brutalnie ciężka.

Strata była wynikiem znacznej utraty wartości aktywów. Zmniejszono, po odpowiednich testach, wartość bilansową aktywów wytwórczych i wydobywczych. To zaś było w pewnej mierze powiązane z rosnącymi cenami pozwoleń na emisję CO2. Zakup tych pozwoleń był istotną pozycją kosztową w wydatkach ZE PAK na rok 2015.

Dobrze, a co z pierwszym kwartałem 2016? Spójrzmy znów na kwoty po konsolidacji:

Przychody za I kw. 2016 to 680 mln zł, jest to 90 proc. kwoty notowanej rok wcześniej. Zysk operacyjny wzrósł r/r ponad trzykrotnie, co robi bardzo dobre wrażenie. Równolegle odpowiadająca mu rentowność podniosła się z 5 proc. do 16,8 proc. Marża netto wzrosła z 4,55 proc. do 11 proc., to również duży wynik. Widzimy zresztą, że marże za I kw. 2016 są wyższe też od tych z I kw. 2014.

Aktywa trwałe to 3,8 mld zł - podczas gdy obrotowe opiewają na 1,15 mld zł. Złota reguła bilansowa nie jest zachowana. Wskaźnik płynności bieżącej teoretycznie może niepokoić (ostatnio spadł nieco poniżej 1 pkt). Ogólne zadłużenie na poziomie 60 proc. nie jest drastycznie wysokie, mieści się w normie. Wypłacalność na poziomie 23 proc. (natychmiastowa, tj. iloraz środków pieniężnych i zobowiązań bieżących) zapewne wypada uznać za wystarczającą. Faktem jest jednak, że w kwartale środki pieniężne się skurczyły (o ponad 100 mln zł).

Cena akcji ZE PAK jest w pewnym sensie niska - jeśli weźmiemy pod uwagę fakt, że w październiku 2014 notowano maksimum na 33,75 zł. Z tej perspektywy mamy systematyczny trend spadkowy. W marcu roku obecnego notowano dołek na 6,57 zł. Później, począwszy od połowy kwietnia, uformowała się tendencja wzrostowa. Na razie jednak okolica 13,70 zł okazała się wystarczającym oporem. Teraz kurs jest ok. 2 - 3 zł niżej, wsparcia to 10,23 - 10,26 zł, być może ok. 9,75 zł i okolica 9,20 zł. Opory to 11,15 zł i 11,57 - 11,60 zł. Od 7 czerwca można mówić o trendzie spadkowym, który ostatnio się niestety potwierdził. Oscylator %R dał sygnał pro-sprzedażowy.

Adam Witczak