Cykl konwersji gotówki i kapitał obrotowy

Przeanalizujemy zależności pomiędzy kapitałem obrotowym, cyklem operacyjnym przedsiębiorstwa i saldem środków pieniężnych netto. Zacząć trzeba oczywiście od zaprezentowania (albo przypomnienia) trzech wymienionych pojęć - i kilku innych, które pojawią się po drodze.

Cykl operacyjny przedsiębiorstwa (CO) to suma rotacji zapasów (RZ) i rotacji należności (RN):

CO = RZ + RN

Czym są wykorzystane tutaj wskaźniki rotacji? Pisaliśmy o nich niegdyś w odrębnym artykule. Otóż wielkości te mówią nam odpowiednio: co ile dni w roku przedsiębiorstwo odnawia zapasy oraz jak długo firma kredytuje swoich dostawców, innymi słowy - ile czeka na należności. Są to oczywiście wielkości uśrednione czy też przybliżone, a oblicza się je następująco:

RZ = (średni stan zapasów * 365 dni) / przychody ze sprzedaży

RN = (średni stan należności * 365 dni) / przychody ze sprzedaży

Interpretacja obu wskaźników jest dość złożona i zależna od wielu czynników - od branży, od sytuacji gospodarczej, od tego, jaki okres badamy i na jakim etapie rozwoju sytuuje się analizowany biznes. Ogólnie jednak źle jest, jeżeli cykl rotacji zapasów trwa długo i wydłuża się w czasie, to bowiem zamraża kapitał obrotowy i generuje koszty utrzymania zapasów. Co do należności, to za prawidłową należy uznać sytuację, w której cykl jest krótki, tzn. przedsiębiorstwo szybko uzyskuje gotówkę od kontrahentów. Oznacza to również, że firma ma dobrą pozycję w negocjacjach - dłużnicy muszą się z tych czy innych powodów dostosować.

Wróćmy do głównego toku wywodu. Skoro na ogół dobrze jest, gdy zarówno RZ, jak i RN są krótkie, to znaczy, że CO też powinien być możliwie krótki. Można to rozumieć tak: CO mówi nam, jak długo biznes musi finansować się sam, ze swoich źródeł, czekając na gotówkę od nabywców.

Kolejne pojęcie to zapotrzebowanie na kapitał obrotowy (ZKO). Tenże kapitał obrotowy można rozumieć dwojako. W wersji brutto oznacza on po prostu tę część pasywów, która finansuje aktywa bieżące. A zatem mogą doń przynależeć nie tylko zobowiązania krótkoterminowe, ale i - do pewnego stopnia, rzecz jasna - zobowiązania długoterminowe czy nawet kapitał własny. Odczytanie wartości tak pojętego kapitału obrotowego jest proste: albowiem jest on równy bilansowej wartości majątku krótkoterminowego, tj. aktywów obrotowych.

W praktyce mówić jednak będziemy o kapitale obrotowym netto, innymi słowy - o kapitale pracującym. Jest to (według jednej z kilku równoważnych definicji) różnica pomiędzy aktywami krótkoterminowymi a zobowiązaniami bieżącymi. To znaczy, że może być on ujemny - jeżeli wskaźnik płynności bieżącej jest niższy niż 1 pkt. Inaczej mówiąc, gdy pula zobowiązań bieżących jest większa niż kwota odpowiadających im aktywów. Zasadniczo jest jednak pożądane, by kapitał ów był dodatni (stanowił nadwyżkę).

Zapotrzebowanie na kapitał obrotowy zapisuje się tak:

ZKO = Z + NK + ZK,

przy czym Z to zapasy, NK to należności krótkoterminowe, zaś ZK to zobowiązania krótkoterminowe.

Można spotkać również taki wzór (por. B. Nita):

ZKO = BAO - ZH

Przez BAO rozumiemy bieżące aktywa operacyjne. Otóż jest to suma zapasów, należności krótkoterminowych (na razie zatem mamy to, co w poprzedniej formule) oraz krótkoterminowych rozliczeń międzyokresowych. Pomija się np. aktywa inwestycyjne, nawet bieżące. Z puli zobowiązań krótkoterminowych bieżemy natomiast tylko handlowe - bez pozostałego zadłużenia krótkoterminowego.

ZKO oznacza, jak J. Wartini-Twardowska i Z. Twardowski, "łączny czas oczekiwania na gotówkę od zakupu zapasów do uzyskania wpływów ze sprzedaży wyrobów gotowych i / lub towarów, pomniejszony jednak o okres, w którym firma jest kredytowana przez dostawców".

Można, a nawet należy badać także inną wielkość: saldo netto płynności (SNP). Można to zrobić na dwa sposoby:

SNP1 = KON - ZKO,

gdzie KON to kapitał obrotowy netto. Równoważny zapis widzimy poniżej:

SNP2 = Cash - KrO,

gdzie Cash to środki (i inne aktywa) pieniężne, a więc poniekąd gotówka, zaś KrO to kredyty obrotowe.

Otóż jeśli SNP jest dodatnie, wówczas można mówić o nadwyżce środków pieniężnych, jeżeli zaś ujemne, to znaczy, że funduszy brakuje i trzeba postarać się o wsparcie z zewnątrz.

Prócz cyklu operacyjnego mamy też cykl konwersji gotówki (CKG):

CKG = RZ + RN - RZB,

gdzie RZB to rotacja zobowiązań bieżących:

RZB = (średni stan zobowiązań * 365) / przychody ze sprzedaży

Otóż CKG to nadwyżka cyklu operacyjnego nad okresem spłaty zobowiązań. Rzecz jasna powinien być on krótki, aby pieniądze szybko nadchodziły (wówczas można je np. reinwestować). CKG można też pojmować jako rotacyjny odpowiednik ZKO.

*

Poniżej mamy clou naszych wywodów. To tabela, która prezentuje sześć relacji pomiędzy kapitałem obrotowym (netto), cyklem operacyjnym i SPN:

Plusy i minusy mówią nam, czy dana liczba jest dodatnia czy ujemna. Kapitał obrotowy wyrażamy i SNP wyrażamy w dniach, zaś cykl konwersji gotówki w dniach. W istocie jednak możemy to ujednolicić, przyjmując, że mówimy o rotacji kapitału obrotowego netto:

RKON = (KON * 365) / przychody ze sprzedaży

Taka rotacja może być ujemna - jeżeli tylko kapitał obrotowy jest ujemny, a to jest, jak już wiemy, możliwe. Jeżeli CKG jest rotacyjnym odpowiednikiem ZKO, to możemy też mówić o rotacyjnym odpowiedniku SNP1: RKON - CKG.

Nawiasem mówiąc, tabelkę zasadniczo wzorujemy na tej, którą przedstawili J. Wartini-Twardowska i Z. Twardowski. Autorzy ci jednak umieścili w niej cykl operacyjny, a nie CKG. Zdaje się wręcz, że utożsamili obie te wielkości, co jest nieprawidłowe. O ile np. CKG może przyjąć wartość ujemną (bo odejmujemy rotację zobowiązań), o tyle cykl operacyjny z natury rzeczy jest zawsze dodatni (jako suma dwóch dodatnich wielkości).

Kombinatoryka podpowiada nam, że tabelka powinna mieć 8 kolumn, a nie 6. Dwie kombinacje jednak odpadają z powodów matematycznych. Weźmy na przykład układ - + +. Oznaczałby on, że rotacja kapitału jest ujemna, ale jednocześnie cykl konwersji gotówki dodatni. Czyli RKON < 0, CKG = RKON - SNP1 > 0 oraz SNP1 = RKON - CKG > 0. Ale jeśli RKON < 0 i CKG > 0, to różnica RKON - CKG musi być ujemna. Sprzeczność.

Rozważmy zatem 6 wymienionych możliwości:

1) W tej strategii kapitał obrotowy jest dodatni i w całości finansuje on cykl konwersji gotówki. Istnieje nadwyżka finansowa, tzn. nadwyżka aktywów obrotowych nad zobowiązaniami krótkoterminowymi. Nie trzeba korzystać z kredytów obrotowych, a zapotrzebowanie na kapitał obrotowy zaspokajane jest kapitałem stałym.

2) Tutaj potrzebne jest krótkoterminowe finansowanie zewnętrzne, bo kapitał obrotowy nie pokrywa całego cyklu konwersji gotówki. Firma zapewne prowadzi bardzo otwartą politykę kredytową względem kontrahentów albo też koncentruje się na maksymalizacji ROA (zwrotu z aktywów), utrzymując niski kapitał obrotowy.

3) Istnieje nadwyżka majątku obrotowego nad aktywami krótkoterminowymi, przy czym jest ona generowana dzięki dużej roli zobowiązań bieżących. Cykl konwersji gotówki jest ujemny: firma dostaje pieniądze za sprzedane produkty i towary szybciej niż płaci (być może za te same towary lub materiały do wyrobu tych samych produktów) swym dostawcom. Istnieją pewne przedsiębiorstwa, głównie handlowe, które stale funkcjonują w ten sposób: mają małe należności, duże zobowiązania i dość dużo gotówki.

4) Cykl konwersji gotówki jest dodatni, natomiast zobowiązania krótkoterminowe są większe niż aktywa obrotowe, a do tego mamy ujemne SNP (czyli zapotrzebowanie na kapitał pracujący przewyższa faktyczną kwotę tego kapitału). Korzysta się z kredytów obrotowych. Prawdopodobnie firma ma słabą pozycję przetargową na rynku.

5) Mamy trzy minusy. Kapitał pracujący jest ujemny, zobowiązania względem dostawców są wysokie, a do tego zapewne spółka ma wysokie kredyty obrotowe. Tymczasem prawdopodobnie nie są one jej potrzebne - powinna raczej finansować zapasy i należności zobowiązaniami bieżącymi.

6) Kapitał obrotowy jest ujemny, cykl gotówki też, ale zarazem zapotrzebowanie na kapitał obrotowy jest mniejsze niż jego rzeczywista wartość. Nie jest to mimo wszystko najgorsza sytuacja.


Adam Witczak

BIBLIOGRAFIA:

M. Kaczorowski, "Cykl konwersji gotówki a upadłość przedsiębiorstw", Studia i Prace Wydziału Nauk Ekonomicznych i Zarządzania nr 30.

M. Kowalik, "Kapitał obrotowy w analizie ekonomicznej przedsiębiorstwa", Finanse, Rynki Finansowe, Ubezpieczenia nr 74, t. 2 (2015).

B. Nita, "Pomiar płynności finansowej w kontekście zapotrzebowania na kapitał obrotowy netto", Finanse, Rynki Finansowe, Ubezpieczenia nr 2/2016(80), cz. 2.

A. Rutkowski, "Zarządzanie finansami", Polskie Wydawnictwo Ekonomiczne 2000.

J. Wartini-Twardowska, Z. Twardowski, "Systemowe ujęcie procedur analizy finansowej", Wydawnictwo Uniwersytetu Ekonomicznego w Katowicach 2011.