Drewno - budulec wzrostów na GPW?

Spółkami z branży drzewnej zajmowaliśmy się zbiorczo w listopadzie ubiegłego roku, koncentrując się wówczas na Pfleiderer Grajewo S.A. Firmę tę zaprezentowaliśmy na tle sektora (przyjmując taki jego skład, jaki sugeruje GPW). W późniejszych miesiącach prezentowaliśmy większość pozostałych przedsiębiorstw drzewnych w odrębnych artykułach, dziś natomiast przyszedł czas na podsumowanie pierwszego półrocza całej grupy.

GPW zalicza do sektora "przemysłu drzewnego" osiem podmiotów. Są to: Drewex, Fabryki Mebli Forte, Global Energy, wspomniany już Pfleiderer Grajewo, Kompap, Koszalińskie Przedsiębiorstwo Przemysłu Drzewnego, Paged i Sco-Pak. Ta ostatnia firma jest na głównym parkiecie GPW dopiero od 17 czerwca, ale ma za sobą także staż na NeWConnect, gdzie zadebiutowała pod koniec marca roku 2011.

Profil działalności spółek drzewnych jest dość zróżnicowany. Drewex i Forte to w zasadzie firmy skoncentrowane na produkcji mebli (przy czym Drewex specjalizował się w łóżeczkach dziecięcych; firma ta zresztą przechodziła przez niemałe kłopoty, a jej losy systematycznie śledziliśmy w naszych tekstach).

KPPD to producent tarcicy, przerabiający liściasty i iglasty surowiec drzewny. Kompap jest przedsiębiorstwem papierniczym, wytwarzającym różnego rodzaju papier do zastosowań biurowych. Paged to grupa kapitałowa, zajmująca się zarówno produkcją mebli (Paged Meble S.A.), jak i np. wytwarzaniem sklejki (Paged-Sklejka S.A.). Sco-Pak ma w ofercie rozmaite opakowania kartonowe i tekturowe, a także kątowniki do zabezpieczania towarów.

Mamy wreszcie Global Energy - spółkę, która trafiła do segmentu przemysłu drzewnego, ale w istocie zajmuje się pozyskiwaniem energii ze źródeł odnawialnych - m.in. z sektora rolnego. Firma ta - jak łatwo zauważyć w naszej tabeli, z którą za chwilę się Państwo zapoznacie - ma jak na razie bardzo specyficzne dane finansowe - m.in. minimalne zobowiązania, bardzo duży w stosunku do nich kapitał własny, zerowe przychody, spory zysk netto etc. Należy mieć na uwadze, że jej przynależność do segmentu drzewnego może wynikać po prostu z tego, że wywodzi się z firmy Hardex, która produkowała płyty pilśniowe. Global Energy to zresztą już trzecia nazwa podmiotu - po drodze nazywał się on jeszcze Libra Capital S.A.

Rozrzut na płaszczyźnie profilu działalności jest więc dość spory wśród badanych spółek. Rzecz jasna produkcja mebli to inny biznes niż wytwarzanie papieru biurowego. Tym niemniej firmy te z grubsza łączy to, że muszą bazować na tym samym surowcu, czyli drewnie - jakkolwiek zainteresowane są różnymi etapami przetworzenia tegoż surowca.

Czy wykresy kursów akcji tych firm, jeśli porównać je ze sobą, zdradzają jakieś wspólne prawidłowości? Cóż, na akcjach pięciu firm można było zarobić, jeśli kupiłoby się je 2 stycznia po cenie zamknięcia - i sprzedało 11 września pod koniec sesji. Mamy tu na myśli Forte, Pfleiderer Grajewo, Kompap, KPPD i Paged.

Niewątpliwie na prowadzenie wybija się tu Forte - z aprecjacją rzędu 162 proc. Niejako rzutem na taśmę do spółek wzrostowych w tym ponad ośmiomiesięcznym okresie łapie się KPPD (0,41 proc.). Gwoli ścisłości odnotujmy jednak, że w przypadku tej spółki kurs podany przez nas jako ten z dnia 2 stycznia to - formalnie rzecz biorąc - kurs z 21 grudnia 2012. Robi to jednak niewielką różnicę - zamknięcie 7 stycznia nastąpiło tylko grosz niżej, na 24,30 zł. Z kolei na koniec czerwca wzięty jest kurs z 27 czerwca. Konieczność przyjęcia takich dat wynikała z braku transakcji w dniach rzeczywiście nas interesujące.  

Pomiędzy 28 czerwca a 11 września można było, o dziwo, świetnie zarobić (procentowo) na papierach Drewexu, których kurs wzrósł w tym czasie z 10 groszy do 33 groszy. Znacznie gorszą inwestycją byłoby wejście w ten interes 2 stycznia i wyjście pod koniec półrocza - albo również 11 września.

Spójrzmy na wykresy. W przypadku Drewexu widać gwałtowne zmiany (przecena z kwietnia, aprecjacja w lipcu). Jeszcze bardziej niejasne i chaotyczne jest w szerszej perspektywie to, co dzieje się z kursem Kompapu - jakkolwiek ostatnie dwa tygodnie to trend wzrostowy.

Akcje Forte drożeją systematycznie już od początku roku, trend wzrostowy jest oczywisty. To samo można powiedzieć o wykresie spółki z Grajewa, a także o notowaniach Paged.  

Tendencję wzrostową widzimy także na wykresie Global Energy, ale dopiero od końca czerwca. Od tego czasu na akcjach można było zarobić 44,44 proc.

Wykres KPPD to w ostatnim czasie coraz węższa konsolidacja w okolicach 24 zł. Mamy wreszcie Sco-Pak, czyli niestety systematyczny, długotrwały trend spadkowy. To bodaj jedyny taki przypadek w całym sektorze.

Spółki przez nas badane różnią się nie tylko notowaniami akcji czy profilem działania, ale i wynikami finansowymi czy skalą działalności. Czasami ma to też związek z tym, czy rozpatrujemy dane skonsolidowane czy jednostkowe - dobitnie świadczy o tym przykład firmy Paged. Jednostka dominująca poniosła sporą stratę netto (5,1 mln zł), ale grupa kapitałowa poradziła sobie bardzo przyzwoicie. Może to wynikać po prostu z tego, że lwia część działalności operacyjnej skupiona jest właśnie w spółkach zależnych, prowadzących produkcję, sprzedaż etc.

Z kolei w przypadku Forte to, czy bierzemy pod uwagę dane skonsolidowane czy jednostkowe, ma niewielkie znaczenie. W Grajewie ta różnica jest bardziej znacząca.

Największą firmą pod względem aktywów jest właśnie spółka z Grajewa - zarządza skonsolidowanymi aktywami w kwocie 1,216 mld zł (jednostkowymi zaś na poziomie 934,21 mln zł). Duże aktywa mają też Forte i Paged jako grupa. Minimalna jest już teraz, po wszystkich perypetiach, kwota aktywów Drewexu, firma ta ma poza tym ujemną wartość księgową. Stosunkowo skromne (87,5 mln zł) są też aktywa Kompapu.

Najwyższe przychody w półroczu odnotowała Grupa Pfleiderer Grajewo (695,7 mln zł). Skromnie wypadł Sco-Pak, zaś Global Energy, jak wspomnieliśmy, nie odnotowała przychodów ze sprzedaży. Co do rentowności netto i operacyjnej, to była ona wyższa niż np. wśród firm z sektorów stricte nastawionych na handel towarami szybko zbywalnymi, gdzie marża jest niska. W spółkach drzewnych mamy np. rentowność operacyjną na poziomie 5,3 proc. (Pfleiderer w ujęciu skonsolidowanym) czy 7,25 proc. (Grupa Kompap). Dobry wynik (niemal 15 proc.) zaprezentował Paged (jako grupa), przyzwoicie wypadły także Fabryki Forte. Rentowność netto w Grajewie była wyższa niż operacyjna, ale np. w Forte odnotować można było odwrotne zjawisko.

Wskaźnik Altmana w wersji dla rynków wschodzących wypadł kiepsko w przypadku Drewexu, co nie zaskakuje, jako że firma jest w upadłości układowej. Co ciekawe, o ile w lipcu było możliwe, że zainwestuje w nią inna spółka (c2m S.A. ze Szczecina), o tyle dziś władze Drewexu podały, że wypowiedziały umowę inwestycyjną, która została zawarta w związku z tym scenariuszem.

Rekordowo wysoki wskaźnik Altmana w przypadku Global Energy nie oznacza oczywiście, że spółka nigdy nie zbankrutuje i że nic jej nigdy nie grozi. Liczba 152 wynika raczej z pewnych "anomalii" w danych finansowych. W przypadku spółek inwestycyjnych są one jednak stosunkowo często sprawą.

Wskaźnik C/WK zachęca do kupowania papierów Global Energy, KPPD, Paged, a przy łagodniejszej interpretacji (dopuszczającej wartości aż do 1,5) - także Forte czy Pfleiderera. Na wykresach tych firm mamy długotrwały trend wzrostowy, ale oczywiście może w końcu przyjść czas przeceny. C/WK nie zachęca do kupna akcji Sco-Pak, ale można to wywnioskować także z wykresu.  Sugeruje on też, że nader wątpliwe byłoby inwestowanie w Drewex.

Ostatecznie wydaje się, że Forte, Pfleiderer i Paged mają bardzo mocne fundamenty i dobrze prezentują się ich wykresy. To, co dzieje się z ceną akcji Kompapu skłania do bycia ostrożnym przy inwestowaniu. Ryzykowne byłoby stawianie na Drewex czy Sco-Pak, chyba że ktoś z góry zakłada co najwyżej krótkoterminową spekulację.


B. Garga