Drewno, papier, TMAI i wykresy

Dziś pod lupę bierzemy branżę drzewną - a ściślej ten sektor, który giełda określa obecnie jako 'drewno i papier'. Należy doń osiem przedsiębiorstw, pomijamy jednak Drewex. Firma ta nadal znajduje się w ciężkiej sytuacji, w pewnego rodzaju stanie zawieszenia - prawie nie generuje przychodów i raczej nie funkcjonuje normalnie w branży.

Nasi protagoniści to zatem Arctic Paper, BSC Drukarnia Opakowań, Kompap, KPPD-Szczecinek, Paged, Pfleiderer i Sco-Pak. Ta ostatnia spółka ma teraz poważne problemy. W tym roku w ciągu dziewięciu pierwszych miesięcy wygenerowała 26,6 mln zł straty przy 49 mln zł przychodów. Przedsiębiorstwo miało również ujemne wyniki EBIT i EBITDA, zaś wynik brutto na sprzedaży silnie spadł w skali rocznej.

Arctic Paper to producent wysokogatunkowego papieru graficznego. Firma wytwarza różne rodzaje papieru drzewnego i bezdrzewnego, a dzięki podgrupie Rottneros (nabytej w grudniu 2012) prowadzi też produkcję celulozy.

BSC Drukarnia opakowań to przedsiębiorstwo, którego działalność w istocie zawarta jest już w samej nazwie. Produkty to opakowania z tektury i papieru dla markowych wyrobów FMCG i farmaceutycznych.

Kompap to również przedsiębiorstwo papiernicze. Produkuje papier komputerowy, rolki, etykiety i opakowania, świadczy usługi druku akcydensowego.

Koszalińskie Przedsiębiorstwo Przemysłu Drzewnego Szczecinek S.A. posiada liczne tartaki i magazyny, zajmuje się drewnem iglastym i liściastym.

Paged ma takie segmenty jak sklejka, meble, handel (w istocie jest to handel drewnem i drewnopochodnymi materiałami budowlanymi), nieruchomości (zarządzanie nieruchomościami inwestycyjnymi) oraz pozostałe.

Pfleiderer w tym roku zaczął rozliczać się w euro (nas jednak i tak będą interesować tylko wskaźniki, czyli proporcje), zwiększając równocześnie przychody, aktywa i skalę działalności. Grupa koncentruje się na wytwarzaniu płyt wiórowych i laminowanych, jak też oklein i blatów kuchennych.

Ostatni bohater to wspomniany już Sco-Pak, firma wytwarzająca tekturę, opakowania i kątowniki z papieru.

Przedsiębiorstwa przebadamy, jak to już kilka razy czyniliśmy w przypadku innych branż, korzystając z metodologii TMAI. To tzw. taksonomiczna miara atrakcyjności inwestycji. Rzecz przedstawia się następująco: najpierw każdej spółce przypisujemy wektor wskaźników bilansowych opisujących ją w danym okresie. U nas okresy są dwa (I - III kw. 2015, I - III kw. 2016), a wskaźników jest osiem:

- rentowność netto
- rentowność operacyjna
- ROE
- ROA
- płynność bieżąca
- wypłacalność natychmiastowa
- złota reguła bilansowa
- ogólne zadłużenie

Drugi to krok to budowa wzorca. Wektor wzorcowy opisuje hipotetyczną, najlepszą spółkę. Otóż jego wartości (współrzędne) to najlepsze wartości ze wszystkich badanych spółek i okresów. W takim razie u nas wybieramy czołowe wartości z 14 wektorów (7 spółek, 2 okresy).

Przez najlepsze wartości rozumiemy najwyższe. Wyjątek to poziom zadłużenia, który powinien być jak najniższy - stąd rozpatrujemy odwrotność faktycznego wyniku. Takie ujęcie (branie pod uwagę maksimów) jest uproszczone, ale nie będziemy go tu komplikować.

Dalsze działania to operacje matematyczne, takie jak np. normalizacja zmiennych. Finalnie mamy wynik w zakresie [0,1] - im jest wyższy, tym lepiej. Oznacza to, że spółka jest blisko wektora wzorcowego.

Weźmy się więc do pracy. Oto początkowe wektory dla siedmiu badanych przedsiębiorstw:

W oczy rzucają się od razu wyniki BSC i Sco-Paku, poniekąd reprezentujące skrajne wartości. BSC miała w roku 2016 (mowa o 9 pierwszych miesiącach) marżę na poziomie 11,7 proc., rok wcześniej nawet 16,1 proc. Płynność bieżąca stoi bardzo wysoko (4,85 pkt), zadłużenie jest bardzo niskie (a więc jego odwrotność kształtuje się wysoko: 5,56 pkt). Zachowana jest złota reguła bilansowa, gotówka pokrywa aż 78 proc. długów krótkoterminowych.

Dla odmiany Sco-Pak jako jedyna firma miał ujemne wyniki EBIT i netto, jak też i wartości ROE oraz ROA. Marża netto za pierwsze trzy trymestry 2016 to -54,4 proc.

Inne przedsiębiorstwa są pomiędzy tymi skrajnościami. Wszystkie notowały zyski tak w 2016, jak i rok wcześniej. KPPD miała jednak niskie marże netto: 0,2 proc. w I - III kw. 2015 oraz 1,5 proc. w tym roku.

Zerknijmy teraz na budowę wektora wzorcowego. Najpierw liczymy maksima ze spółek - dla każdego okresu osobno, następnie bierzemy maksima z okresów:

Widzimy, że wzorcowa, hipotetyczna spółka ma np. rentowność netto 16,1 proc. czy ROE za 9 miesięcy na poziomie 14,5 proc. Do tego płynność bieżąca 4,85 pkt. Wiele z uzyskanych wartości to de facto wartości BSC.

Pomijamy dalsze operacje, opisane w naszym materiale edukacyjnym - i otrzymujemy końcowe wyniki:

Nie zaskakuje specjalnie fakt, że wyniki BSC są najlepsze (0,97 pkt i 0,86 pkt), zaś rezultaty Sco-Paku najsłabsze (0,2 pkt i 0,005 pkt). Sco-Pak w tym roku znacząco pogorszył rezultaty.

Pozostałe przedsiębiorstwa prezentują inne wartości, przy czym ciekawe jest to, że w większości lokują się w pobliżu 0,5 pkt.

Wynik poprawił się w Arctic Paper, Kompapie i KPPD. Sytuacja pogorszyła się (z perspektywy TMAI) w BSC, Pfleidererze i Sco-Paku. W Pagedzie wskaźnik pozostał właściwie na tym samym poziomie.

Spójrzmy jeszcze na wykresy kursu akcji:

Na wykresie Arctic Paper od dawna trwa trend wzrostowy. Nieco ponad rok temu, jesienią 2016, cena była przy 3 zł. Teraz to ok. 5,50 zł, ale byliśmy już przy 5,88 zł.

Akcje BSC wyceniane są na ok. 34 zł od sztuki. Są dużo tańsze niż kilka miesięcy temu, gdy kurs dochodził do 42 - 43 zł, ale i droższe niż przy dołku z końcówki listopada, wynoszącym 30 zł.

Na wykresie Kompapu został złamany długoterminowy trend wzrostowy, teraz dominuje tendencja spadkowa. Faktem jest jednak i to, że doszło do odbicia od 8,03 zł, co jest w pewnej mierze optymistyczne.

Cena walorów KPPD krąży przy 26 zł. Po trendzie spadkowym, który trwał rok i kwartał odnotowano silny trend zwyżkowy (z kulminacją na 28,60 zł), a następnie znów wyhamowanie.

We wrześniu 2016 minimum wyniosło 45,37 zł, jeśli mówimy o Paged. Następne miesiące to eksplozja notowań, ale po naruszeniu poziomu 55,87 zł mamy korektę i sygnał pro-sprzedażowy wskaźnika %R.

W listopadzie 2016 akcje Pfleiderera można było kupować za 31,60 zł od sztuki, potem cena rosła, teraz to ok. 36 zł. Oporem jest linia 38 zł, już testowana.

Na wykresie Sco-Paku dominuje długoterminowy trend spadkowy. 4,50 zł to maksimum z wakacji 2015 roku. 0,51 zł to dołek z jesieni 2016. Owszem, nastąpił wzrost kursu, ale przy 1,55 zł prawdopodobnie ujawniła się już ogólna tendencja.

Adam Witczak